摩根大通在最新报告中拆解了高通F4Q26业绩与展望。结论是：多元化战略在推进，但短期盈利的能见度依然偏低。评级维持“中性”，2027年12月目标价则被下调至200美元。
作者认为，高通在数据中心、汽车和物联网领域的增长正在加速。汽车业务年化运营率已超80亿美元，数据中心F1Q27指引超6.5亿美元，FY27目标50亿美元，定制ASIC、CPU和加速器是主要驱动力。管理层预计FY27非手机QCT收入增长60%以上，非手机占比超过50%，有助于抵消苹果产品收入下滑的影响。
然而，短期业绩面临压力。F1Q27 EPS指引中值低于一致预期，QCT EBT利润率指引20%-22%，包含数据中心扩张的3个百分点拖累。毛利率恢复路径也因数据中心定制芯片组合稀释而存在不确定性，定价改善从F2Q27开始，2HFY27完全体现，但幅度可能被稀释效应部分抵消。
报告上调了营收增长可见性，但由于估值已部分反映利好，且手机市场存在宏观压力，J.P. Morgan选择保持观望，等待更清晰的盈利驱动平衡点。目标价基于CY28 EPS的中高个位数市盈率，从215美元下调至200美元。
主要观点
高通多元化转型取得实质进展，数据中心、汽车、物联网业务成为新的增长引擎。
报告指出，高通F4Q26业绩进一步证明其向多元化半导体公司的转型正在推进。数据中心业务开始放量，汽车业务在FY26年底的年化运营率约为80亿美元，高于此前预期的约70亿美元。管理层预期FY27非手机QCT收入增长60%以上，非手机业务占QCT收入比重将超过50%。
短期利润率压力和手机市场风险仍然存在，盈利指引偏弱。
尽管营收增长前景改善，但F1Q27每股收益指引中值2.25美元低于市场一致预期2.31美元。QCT EBT利润率指引为20%-22%，低于市场预期的24.9%，包含数据中心扩张带来的约3个百分点拖累。苹果产品收入下滑和投入成本上升是主要压力。
数据中心是新的关键增长点，F1Q27营收指引超预期，FY27目标50亿美元。
报告强调数据中心是最清晰的新证明点。F1Q27数据中心营收指引超过6.5亿美元，两家超大规模客户开始出货，支持FY27 50亿美元收入目标和约70亿美元的年化退出运行率。管理层表示FY27目标受供应而非需求限制，多年合作延伸至FY28-FY29，并有新客户机会。定制ASIC、CPU和加速器贡献大部分收入。
毛利率轨迹受定价恢复与数据中心组合稀释多空交织。
定价行动预计从F2Q27开始帮助毛利率恢复至历史48%-50%区间的低端，并在2HFY27完全体现，但时间略晚于此前预期。同时，毛利率稀释的定制芯片业务占FY27数据中心50亿美元目标的大部分，全年陡峭爬坡将带来组合稀释效应，抵消部分定价改善。
苹果调制解调器过渡和QTL续签消除了部分不确定因素。
报告指出，主要QTL续签已完成，收入运行率没有变化，苹果调制解调器过渡已完全纳入管理层规划，投资前景更加清晰。
估值调整：目标价下调至200美元，维持中性评级。
基于CY28年每股收益预估和mid-teens目标市盈率，J.P. Morgan将高通2027年12月目标价从215美元下调至200美元。该市盈率低于历史平均水平，反映非手机市场增长利好与手机市场短期波动之间的平衡。
事实依据
F4Q26业绩：营收104亿美元，高于市场预期101亿美元；QCT收入90亿美元；手机收入51亿美元，低于预期；IoT收入19亿美元；汽车收入20亿美元，好于预期；QTL收入13亿美元。QCT EBT利润率23.8%，QTL EBT利润率70.4%，调整后EPS 2.17美元。
F1Q27指引：总营收104-112亿美元，中值108亿美元；QCT营收90-96亿美元；QTL营收13-15亿美元；调整后EPS 2.15-2.35美元，中值2.25美元。QCT EBT利润率指引20%-22%，QTL EBT利润率72%-76%。
财务预测：FY27E营收464.11亿美元，调整后EPS 10.00美元；FY28E营收557.64亿美元，调整后EPS 13.55美元；毛利率从FY26的54.1%降至FY27的51.8%，FY28为51.0%。
评级和目标价历史：2026年7月30日评级为中性，目标价215美元；本次下调至200美元。