Meta历史上第一次出现“赚的钱不够花”的情况。10月21日，Meta公布了2026年第三季度财报，数据呈现出鲜明的矛盾性。
一方面，Meta的盈利能力依然惊人：单季营收达646亿美元，同比增长26%，创下历史新高，且超出了华尔街预期的633亿美元。更令人瞩目的是，其旗下AI智能体应用Muse在上线仅22天内便斩获500万次美国下载量，速度远超ChatGPT（56天）、Grok（103天）和Claude（492天）。那个因元宇宙项目被嘲笑四年的扎克伯格，如今正凭借这款智能体助手强势回归。
然而，另一方面，Meta的资金消耗速度也在加快。本季度，Meta的经营利润率从去年同期的40%骤降至20%，自由现金流转为负21亿美元；而去年同期这一数字还是正的106亿美元。财报发布之际，Meta宣布了2比1的拆股计划，并向股东增发无投票权的C类股。这一举措既能确保扎克伯格保留公司控制权，又能为AI领域的持续投入打开融资空间，扎克伯格显然已为这场“复仇”备足了弹药。
财报公布后，Meta股价盘后一度上涨6%，随后回落，涨幅收窄至约2%。市场的反应既不显得过于兴奋，也不至于恐慌，这表明投资者虽然相信扎克伯格的复仇故事，但尚未敢为最终结局下注。
Meta究竟证明了什么，又在何处面临挑战？妙投认为，Meta的Muse目前已是超级应用的雏形，这使市场看到了Meta争夺下一代流量入口的潜力，也进一步强化了对其AI商业化前景的预期。
判断一个产品是否为超级应用，关键在于其是否具备入口属性，能否在一个入口内处理用户的大部分事务，以及用户是否愿意在此进行真实消费。Muse定位为“智能体AI助手”，能够代表用户浏览网页、发送邮件、在线购物、填写表单及预订行程。自9月8日上线以来，Muse迅速成为爆款。截至9月30日，它仅用22天便突破500万次美国下载量，速度远超ChatGPT（56天）、Grok（103天）和Claude（492天）。
然而，仅有下载量是不够的，获客只是第一步，还需通过收入和留存数据来验证商业模式的可行性。在最近的Q3业绩沟通会上，扎克伯格提供了几组数据以证明Muse的商业模式已初步跑通：首先，一个半月内，美国和加拿大已有超过1000万人设置了Muse个人智能体，其中约25%的用户每天都会使用。管理层指出，这一活跃度远超Threads的起步水平，也高于其他同类AI应用的初期表现。其次，Muse最常见的用途是购物，超过四分之一的用户参与了购物，平均消费金额超过200美元。最后，负责银行账户连接的Plaid表示，他们从未在任何其他服务上见过如此活跃的连接器活动，第一周因交易量过大，不得不与支付机构Stripe合作提高信用额度。
目前来看，Muse在获客、营收和留存方面均表现良好，商业模式似乎已初具雏形。这意味着，未来的电商和企业服务将不再由消费者亲自浏览网页，而是由消费者的Muse直接与企业的AI智能体进行谈判和交易。既然消费者用“手”投票，那么资本就会用“脚”投票。因此，Meta股价在财报后盘后一度上涨逾6%，市场愿意为这一叙事支付溢价。
更有趣的是，Muse似乎正在“盘活”Meta长期亏损的VR眼镜业务。扎克伯格透露，Muse将于下个月登陆Meta眼镜，成为该产品商业模式的核心。有了Muse的加持，Meta预计付费订阅将增加，从而实质性改善该业务的状况。Meta预计，Reality Labs的运营亏损将在明年降至约150亿美元，并逐步走向盈利。Meta表示，接下来的战略目标是扩大产品规模、提升收入并优化计算成本，致力于将Muse扩展到服务数十亿用户。超级应用的叙事，似乎已呼之欲出。
然而，Meta的新增长叙事也伴随着新的隐忧。尽管营收增长26%，但经营利润却下降了37%。拆解成本结构，主要涉及两笔巨额支出。
第一笔是法律支出。公司的管理费用从去年同期的35亿美元飙升至149亿美元，其中约100亿美元是针对多州青少年保护诉讼的和解计提。就在财报发布前几小时，新墨西哥州法官又就剑桥分析数据丑闻判Meta赔偿250亿美元，公司已计划上诉。妙投认为，这类支出正从“一次性”事件转变为“常态化”负担，严重挤压了Meta的盈利能力。Meta的商业模式本质是通过收集用户数据来销售精准广告，但其许多做法往往触碰各国隐私法、消费者保护法和未成年人保护法的红线。只要商业模式仍依赖用户数据，隐私保护与未成年人保护之间的冲突就难以解决，官司也将一波未平一波又起。此外，起诉科技巨头的回报丰厚，欧盟各国数据保护机构通过罚款充实预算，预算越多，开出的罚单可能越大，Meta甚至被戏称为监管机构的“提款机”。
第二笔是AI投入。公司的研发费用达201亿美元，同比增长32%，主要用于AI人才引进和大模型训练。更令人担忧的是利润表下方的资本开支。单季资本开支高达349亿美元，占营收的54%。同时，Meta将2026年的资本开支指引下限从1300亿美元上调至1350亿美元，上限维持1450亿美元不变。由于经营现金流已无法覆盖资本开支，自由现金流罕见转负，这是Meta自2012年以来首次单季出现负值。长期借款也从2025年末的587亿美元进一步增至809亿美元，而一年前这一数字仅为288亿美元。可见，Meta的经营压力不小，AI军备竞赛仍将持续，未来能否依靠Muse的增长来覆盖这些成本支出，仍存在不确定性，例如Muse生态系统的构建以及能否访问亚马逊等头部电商平台。
在估值方面，Meta当前的TTM市盈率约为26倍，低于微软等公司；远期市盈率约22倍，在AI巨头中属于相对便宜的一档。摩根大通已将Meta目标价从920美元上调至940美元。市场给予Meta的折价，本质上是对“烧钱换AI”这一叙事的观望。虽然广告业务的现金牛仍在，Muse的叙事为Meta估值提供了上行空间，但面对千亿美元级的投入，回报周期仍不确定。如果广告增速能维持在20%以上且法律支出见顶回落，当前估值或许偏低；但如果自由现金流持续为负，估值中枢仍有下移风险。
总体而言，Meta这份成绩单喜忧参半。扎克伯格已证明Meta有能力打造爆款AI产品，但尚未证明该产品能赚回多少真金白银。Meta的AI翻身仗，才刚刚进入最关键的阶段。