本文作者 | 贝隆行业研究 数据支持 | 鼓狮大数据（www.gushiio.com）
2026年上半年，中国房地产市场经历了从增量到存量的历史性跨越。住建部数据显示，上半年全国二手房交易网签面积同比增长10.2%，成交总量首次超越新房销售。18个省份的二手住宅成交面积已超过新建商品住宅。住建部认定，房地产市场已正式迈入存量时代。政策层面，“因城施策控增量、去库存、优供给”成为2026年的核心方向。供需两端调整叠加二手房市场持续活跃，为市场企稳修复提供了支撑。在此背景下，贝壳发布的二季度财报呈现出值得关注的结构性变化：平台二手房成交单量同比增长25%，整体GTV达9338亿元，同比增长6.3%，实现一年来的首次转涨。二季度净收入245亿元，净利润26.24亿元，同比增加100.8%；经调整净利润31.85亿元，同比增加74.9%；经调整经营利润率14.6%，同比提升8.5个百分点，创下三年新高。
利润的质变
最显著的变化在于贝壳的增长逻辑。2026年上半年，其利润增速显著跑赢收入增长，这并非单纯的市场回暖红利，而是经营逻辑主动调整的结果。各主营业务贡献利润率均实现同比及环比提升，其中存量房业务贡献利润率达到46.1%，同比提升6.1个百分点；新房业务贡献利润率为28.8%，同比提升4.4个百分点；家装家居业务贡献利润率提升至39.6%，创历史最佳；房屋租赁服务贡献利润率为15.3%，同比提升6.9个百分点。利润率的提升源于两方面：一是成本费用基线的持续优化，运营费用总额同比下降18.0%至73亿元，销售和市场费用下降32.3%，一般及行政费用下降5.2%；二是各业务线经营效率的改善，新房业务加强优质项目覆盖与转化，存量房业务贝联收入规模显著提升，家装业务通过集中采购降低材料成本，租赁业务则得益于产品结构优化与运营效率提升。
门店和经纪人数量保持基本稳定，截至2026年6月30日，门店数量约6.03万家，同比微降0.4%；经纪人数量54.06万名，同比下降3.1%。在网络规模基本稳定的前提下，产出显著提升：贝联门店店均二手房交易单量同比增长26%，活跃链家经纪人人均二手房交易单量同比增长50%。经营性现金净流入66亿元，剔除客户备付金的广义现金余额约673亿元。新房应收账款周转天数缩短至39天。回款效率改善意味着利润质量在提升，而非“纸面富贵”。利润结构的质变表明，贝壳正从一家周期性交易平台，逐步演变为经营效率驱动的居住服务平台。单位产出的质量和利润含金量，正在取代规模成为核心标尺。
从组织交易到支持决策
贝壳管理层在业绩电话会上表达了明确判断：不会将下半年经营建立在对市场的押注上。过去市场常视贝壳为地产周期股，业绩随市场波动，但此次信号表明，无论市场强弱，公司均有应对抓手。市场弱时守住现金流和核心能力，市场强时释放经营杠杆，这是两种不同的经营逻辑。
首先，成本结构重塑。过去一年，贝壳持续优化链家人店结构，扩大管理半径、整合资源、减少低产出投入，主要结构调整已基本完成。这意味着较低的成本费用基线具有延续性，并非一次性压缩。更重要的是，管理层明确表示即使市场改善，也不会转向粗放扩张，新增投入需经分阶段回报验证，这标志着公司从追求规模覆盖转向追求单位产出和资本回报效率。
其次，存量房业务的Alpha来源。二季度存量房GTV同比增长8%，但二手交易单量同比增长接近25%，跑赢市场，贡献利润率同比提升6.1个百分点。管理层拆解逻辑指出，经营Alpha不来自扩张门店或价格上涨，而主要来自稳定网络下的单位产出提升及平台服务价值向收入的转化。在买方市场下，专业营销、房源呈现等服务为业主创造价值，贝壳推出的更多服务产品适应了存量时代，且未牺牲盈利能力。
第三，新房业务的升级方向。二季度新房GTV同比增长1.2%，在行业筑底中实现恢复。管理层更关注长期能力建设：从交易渠道延伸至以消费者为中心的项目全周期服务，参与客群研究、产品定位、价值表达和销售运营。若能跑通，新房业务将从渠道角色升级为开发商的服务伙伴，盈利模式和粘性将发生质变。
第四，家装和租赁业务的主动调整。家装业务收入虽降，但利润率创39.6%新高，原因是退出低效城市和渠道，集中采购降本。租赁业务优化产品结构，向轻资产、低风险的净额法产品迭代。两者的共同点是放弃低质量规模扩张，换取盈利能力改善。
上述四点勾勒出贝壳经营逻辑的全貌，从成本基线重塑到存量房Alpha验证，从新房角色升级到新业务主动调整，贝壳正从依赖规模扩张的平台，转向追求效率和组织能力的组织。这种转变若持续，其盈利模式将从周期驱动转向经营驱动。
存量时代的逻辑与平台的适应性
进入存量时代，房地产市场运行逻辑发生根本变化。理解这些变化，才能明白贝壳利润结构改善的背景及经营逻辑奏效的原因。
首先，二手房交易成为需求释放主渠道。中指数据显示，2026年上半年30城二手住宅成交套数占新房及二手房合计比重达68%。北京、上海二手房成交规模均创近5年同期新高。北上广深千万级以上二手住宅成交量虽在2025年回调至4.21万套，但仍显著高于2022至2023年平均水平。在存量时代，二手房充分交易实现存量住房匹配，积蓄改善性需求潜力，配合“好房子”供给牵引，有望释放“卖旧买新”需求。贝壳正是关键节点，二季度存量房交易单量增速跑赢重点30城。平台价值从组织交易延伸到支持决策，帮助消费者理性选择。
其次，房地产对经济增长贡献路径从开发建设转向后端运营服务。贝壳家装家居和租赁服务虽主动收缩规模，但盈利质量改善。其长期价值在于居住服务链条卡位，随着存量房交易占比提升，翻新装修和租赁管理需求同步增长。
第三，城市分化成为常态。存量时代市场分化明显，重点城市交易放量将驱动销售、库存去化、新增供给良性循环重建。贝壳策略高度吻合：根据不同城市、客群和房源表现配置资源，巩固高线城市服务覆盖，在有需求修复信号的市场深耕，不再追求全国均匀扩张。
贝壳的利润结构变化正是对这三个变化的回应：不追求门店扩张而提单店产出，不追求低质量增长而用盈利能力检验业务，不把经营建立在对市场回暖的预期上，而是在任何环境下守住现金流和核心能力。这些选择构成了利润结构变化的深层逻辑，它不是等待反弹，而是重新定义存量时代的角色。
几个值得继续跟踪的观察点
眼下存量房已成为市场成交主体，贝壳护城河的深浅取决于一个核心问题：平台服务能力是否真正帮助消费者做出更好决策。自3月底提出“以消费者为中心”战略变革以来，贝壳推出一系列创新工具。小区开放日在北京67个小区落地，试点小区单日看房量平均提升2.6倍，参与开放日的购房者7日内签约成交率约为未参与者的两倍。整合“AI+人工”的线上服务助手累计服务近10万人次，经深度沟通后的客户成交效率提升6倍。平台价值从组织交易延伸至支持用户决策，打开了交易业务新增长空间。
家装和租赁业务的选择也值得观察。两者主动收缩规模但盈利质量改善，利润率先于收入触底，说明经营基础向好。另一个信号来自资本配置。自2022年9月股份回购计划启动至2026年6月末，累计回购价值约29.9亿美元，约占回购计划前已发行股份总数的14.8%，2026年上半年回购约4.5亿美元。行业下行周期多数公司收缩现金，贝壳却大比例回购，前提是公司有持续产生现金的能力，也说明管理层认为当前股价未反映长期价值。
多家机构在财报发布前已表达积极看法。花旗指出内地核心城市供需更趋健康，公积金条例修订有利物管及增值服务，一众发展商9月推售新盘或推动内房板块升势，首选股包括贝壳。里昂证券8月19日首次覆盖给予“跑赢大市”评级，看好贝壳在内地楼市正常化、新房销售见底及二手交易保持韧性环境中捕捉增长的能力，预测2025至2028财年盈利复合年增长率达27%。盈利质量改善，现金流改善，人效提升。当一家公司利润结构从高波动走向稳定，从规模驱动走向效率驱动，估值体系理应重新校准。贝壳交出的这份财报，提供了这样一个重新审视的契机。