科技股退潮，传统地产板块接棒。这一现象在A股和港股皆然。尽管恒生指数持续震荡，恒生地产指数却逆势上涨超10%，悄然走出了一波让人始料未及的行情。今年涨幅最大的并非科技或半导体，而是房地产板块的浦江中国。截至8月21日，今年港股涨幅前二十的企业中，有7家属于房地产相关产业。
事实上，年初港股地产板块已有一波行情，新鸿基地产股价一度飙涨55%，市值突破4000亿港元。如今行情再现，这次轮到了内房股。本周内，正荣地产单日上涨超100%，带动整体行情。拉长时间看，华润置地股价年内涨幅已超30%，自2024年9月低位算起累计涨幅超100%。从昔日万众瞩目到如今无人问津，悄然上涨的房地产真的回来了吗？
一、这轮地产股上涨，最朴素的逻辑就是跌得太多了。美银证券对此的评价是“买入耻辱，卖出傲慢”。意即当一只股票跌到持有都觉得丢人时，往往是最佳买入时机。恒生地产指数点位几乎与30年前持平，意味着最悲观预期已被定价。超跌后任何边际改善都可能引发估值修复，而今年恰逢其时。
不过，港股本地地产股和内房股的上涨逻辑不同，但恰巧共振。港资房企上涨的核心驱动力是香港楼市实质性复苏。2025年香港楼市全面“撤辣”后，交易成本降低，刚性需求和投资需求释放。2025年全年楼宇买卖合约登记量达80702宗，创四年新高。2026年复苏从成交量传导至成交价：1月私人住宅售价指数报301.4，创2024年6月以来新高，连续8个月上升。中原城市指数从2025年3月低位上升至2026年2月的149.41，累计涨约11%。
楼市量价齐升反映在财报上。新鸿基地产2026财年半年报显示，2025年下半年收入同比增长32%，归母净利润同比增长36.2%。发展物业减值拨备降至零，投资物业公允价值变动亏损大幅缩减。这说明香港一级住宅市场企稳，核心商业区零售业态复苏。花旗研报指出，港资地产商营业利润率在5%到9%之间，新盘成交量创6年新高。据其测算，房价每上升1%，平均可推动NAV（资产净值）提升0.5%、盈利提升1.5%。当前NAV折让约为52%，过往周期通常收窄至40%左右，意味着即便房价涨幅温和，估值重估空间仍然可观。
而与港资房企的基本面驱动不同，内房股的上涨动力更多地来自于预期。时至今日，内地楼市的基本面数据仍然疲弱。2026年前7月全国商品房销售额同比下降13.1%，房地产开发投资同比下降19.2%，投资端与销售端增速差扩大至6.1个百分点，反映量价收缩导致投资意愿加速下行的负反馈仍在强化。
但从政策面看，“稳定房地产市场”已经成为贯穿2026年全年的既定目标。8月7日，北京、上海、深圳三大城市基本取消限购要求，从2010年开始实施的购房强约束政策已彻底退出历史舞台。北京作为全国楼市的风向标，其政策松绑的信号意义不言自明。此外，“十五五”规划明确要改造11.5万个老旧小区、4000个城中村以及约50万套危旧房，城市更新投资规模据估算可能高达15万亿元人民币。这一数字甚至超过了人工智能等热门领域的投资规模，为市场提供了长期叙事。
与此同时，南向资金也成为这一轮上涨的重要推手。在内地房地产指数的成分股中，今年4月以来有七成股票的港股通持股量出现增长，其中10只股票持股量增长超过1000万股。内地资金持续流入港股市场，为内房股的估值修复提供了实在的买盘支撑。
那么，在这波行情背后，资金到底在赌什么？
二、近一段时间港股地产板块的上涨，和港股市场的特性有着很大的关系。港股市场钱就那么多，在科技股和传统股之间来回倒腾，AI、半导体这些热门板块涨多了，资金就流出来跑到地产这种趴在底部的板块里去。但问题在于，这种逻辑，反过来也一样。地产板块，不可能始终是资金的宠儿。
在前期的持续调整后，港股市场在AI算力、半导体等科技硬件方向接近恐慌区间，一旦港股资金回流科技方向，内房股作为传统周期板块，就会遭遇资金分流。这样的局面导致，地产板块的行情存在明显的脉冲式特征，在政策利好或销售数据改善时资金涌入，热度消退后资金优惠迅速撤离。
也是因此，这轮上涨，资金轮动与板块内部分化的特征十分明显，回暖红利也集中于头部优质房企。这样的分化，也和目前的销售数据直接挂钩。今年上半年，百强房企销售总额为15863.6亿元，同比仍旧小幅下跌。但在此之中，头部房企如中海地产、招商蛇口、中国金茂等企业销售额同比增长10%左右，北京城建、联发集团等企业上半年销售额增速更是超过20%。
这种分化在股价表现上也逐渐显现，市场资金持续向财务稳健的优质国企集中。过去一段时间以来，华润置地、中国海外发展等龙头央企涨幅居前，而部分中小房企虽然偶有单日暴涨，如正荣地产，但更多是短期资金博弈的结果，缺乏持续上涨的基本面支撑。摩根士丹利就警告过，对于绿城、金茂、龙湖、万科这些，要小心财报季可能出现的回调。
事实上，随着股价的持续上涨，内房股的估值问题也开始浮出水面。随着股价上涨，恒生地产分类指数的平均市盈率已站上20倍，恒生中国内地地产指数估值也上升至15倍左右。接下来，地产股该怎么走？单看十几倍的市盈率，放在港股市场里不算贵。但如果这样的市盈率，匹配一个ROE只有0.6%的行业，就显得有些耐人寻味。
数据显示，内房行业核心盈利平均下跌了29%，收入下降11%，开发毛利率收窄了1.1个百分点。而根据摩根大通的预测，国有开发商上半年核心纯利可能同比下跌17%，主要就是因为卖房子的毛利还在被挤压。一个几乎不怎么赚钱的行业，凭什么支撑超过15倍的PE？对于一部分内房股来说，这种风险不容小觑。
事实上，目前，越秀地产、绿城中国，估值均已超过200倍，显著拉高了整体估值。但把所有内房股一概而论，可能也不公平。一些头部央企，估值还不足10倍，但销售正增长、毛利率相对抗跌、融资成本还在往下走，在这轮下行周期里显然有着更强的韧性。说到底，问题不在于估值这个数字本身。而是，要分辨哪些公司的估值是行业周期底部的暂时现象，盈利即将逐渐复苏，而哪些公司基本面还在持续恶化，盈利仍在持续下滑。未来，地产股的走势还将继续分化和波动，但真正优质的企业，将走出低谷。
三、结语
放到更长的维度来看，房地产行业的叙事正在发生改变。港资房企的走势相对明朗，香港楼市正在进入分化复苏的通道，人民币升值、美联储降息、内地人才持续流入，多重因素叠加下，复苏的逻辑正在逐步得到验证。
内地的情况则截然不同。15万亿的城市更新投资确实带来了相当大的增长预期，但主要集中在存量改造领域，跟过去拿地、盖楼的高周转模式截然不同。这个政策恰恰说明，行业正从增量时代转向存量时代，房企商业模式的重塑才刚刚开始。
总的来说，目前内地及香港房地产市场都面对不少挑战，最坏的时间未必已过去。尽管主流预期香港住宅楼价将上涨，但同样有机构预测香港住宅楼价2026年下半年到2027年大致持平。这种分歧本身就说明，关于房地产的长期走向，市场上远未形成共识。行情走到现在，该涨的已经涨了不少，该有的分歧也摆在了桌面上。热闹归热闹，但对于真正想在这个板块里赚钱的人来说，面临的问题还有很多。