北京时间2026年7月29日上午，美股盘后，海力士发布了截至2026年6月的2026财年第二季度财报。本次财报要点如下：
**一、核心财务数据**
本季度海力士实现营收79万亿韩元，环比增长51%，略低于市场预期的85万亿韩元。业绩增长主要得益于DRAM和NAND业务的共同推动，其中存储产品涨价是核心因素。毛利率方面，本季度录得83%，同样低于市场预期的84%至85%。考虑到公司毛利率已突破80%，未来进一步大幅提升的空间相对有限。
**二、核心经营利润**
在经营利润方面，本季度核心经营利润达到60.5万亿韩元，环比增长61%，但仍低于市场预期的67万亿韩元。增长动力主要源于收入的大幅增加和毛利率的提升。具体来看，本季度核心经营费用（含研发及销售管理费用）为5.4万亿韩元，环比增长34%。得益于收入的强劲增长，核心经营费用率优化至7%。
**三、业务板块表现**
业务层面，公司收入完全依赖于DRAM和NAND存储产品。
* **DRAM业务：** 本季度表现亮眼，实现收入57.9万亿韩元，环比增长42%。出货量环比增加约8%，价格环比上涨约30%。这一涨幅低于二季度传统DRAM市场约55%的涨幅，主要原因是海力士此前将产能大幅转向HBM，导致传统DRAM敞口较小。HBM方面，HBM4已在二季度开始出货，下半年将进行产能爬坡；HBM4E则在上半年代样。
* **NAND业务：** 同样强劲，收入21.4万亿韩元，环比增长85%，出货量环比增长15%，价格涨幅超50%，与市场行情基本一致。
**四、海豚君整体观点：赚多少已是旧账，能扛多久才是新账**
在存储大幅涨价的背景下，海力士此次财报表现“不及预期”，收入和毛利率均低于市场预期。具体而言，不及预期的核心在于DRAM业务（占收入七成以上）。本季度DRAM业务收入环比增长42%，出货量增长约8%，均价上涨约30%。相较于二季度传统DRAM市场约50%的涨幅，海力士的涨幅明显偏弱。这主要是因为海力士将更多产能转移至HBM领域，导致传统DRAM敞口较小，近期涨价对业绩的拉动未能达到市场期待。
**全年指引方面，公司符合市场预期：** 预计2026年DRAM出货量同比增长约25%，NAND出货量同比增长约18%；资本开支预计在40至45万亿韩元之间，约合300亿美元，略低于市场预期的42至45万亿韩元。
**股价反应：** “盘后下跌10%”是对业绩不及预期的直接回应，而“随后拉升”则主要源于公司在PPT中首次官方确认LTA包含预付款等财务机制，尽管具体金额尚未披露（相比之下，美光已披露了预付款和RPO数据）。
**关于LTA的增量信息：** 海力士确认已落地10笔交易，包含保证金条款（此前未明确提及），涉及核心客户，合同期限通常为5年，不同客户及产品的条款存在差异。
**五、市场当前主要关注点**
**1. AI资本开支的后续持续性**
存储是本轮AI资本开支链条中的重要一环，CSP厂商是主要的“最终付款方”。当前主流机构预计2026年五大CSP厂商（谷歌、Meta、微软、亚马逊和甲骨文）的资本开支将超过8000亿美元，同比增长82%。在经历连续三年的高增长后，市场开始担忧AI资本开支的持续性。
谷歌上周率先发布二季度财报，虽将全年资本开支上调至1950至2050亿美元（此前指引1800至1900亿），但这一增幅（约100亿美元）仅符合预期，市场更多将其归因于存储涨价，而非AI需求的实质性提升。叠加Meta算力外租、K3模型发布等事件，市场对后续Token价格下降及模型经济性的风险担忧加重。尤其是近期数据显示，Anthropic的ARR虽在增长但斜率已放缓。在大模型ARR增速普遍放缓的背景下，市场更倾向于计算经济账，担忧大厂AI资本开支将趋于谨慎。
**2. 存储价格高点仍有分歧，但斜率下降已成共识**
存储大幅涨价遭到下游客户（如手机厂商、CSP大厂）的抵触，OPPO、Vivo等已开始拒绝涨价。产业链利润大部分被存储厂商拿走（毛利率超80%），这种“不健康”的格局表明存储很难摆脱周期性。
对于周期下行的分歧主要在于：
* **悲观预期：** 部分机构预期2027年下半年价格将下滑，原因是大厂大幅提升资本开支，海豚君预计2026年存储三大原厂资本开支将超950亿美元，同比增长30%以上，加速产能释放。
* **乐观预期：** 相对乐观的声音认为LTA能弱化周期，市场预期海力士LTA锁定了未来5年60%至70%的量价，通常采用2+3或3+2模式，前段固定后段浮动。LTA虽提供盈利可见性，但未锁定更多产能。若管理层能披露更多LTA细节（如增强型条款、更大覆盖度、财务担保），将增强市场信心。
相比于周期下行的分歧，价格增速斜率下降已是市场共识。根据Trendforce数据，2026年存储均价一季度环比增超90%，二季度增超50%，但市场对三季度环比增长的预期仅约15%。从“90%到50%再到15%”的斜率下滑速度，市场对周期下行的担忧加剧。
**六、估值与前景**
当前主流机构预期存储价格2027年下半年下滑，市场更关注周期下行时公司的业绩稳健性，这取决于LTA条款。在LTA方面，美光因“美国本土优势”最为强势，估值高于海力士。美光在锁价能力上设定了价格上下限，且披露了220亿美元财务担保及客户RPO；海力士虽提及LTA含保证金，盘后一度提振股价，但电话会未披露具体细节，导致股价再次翻绿。
整体而言，在当前脆弱的AI背景下，海力士不及预期的表现将动摇市场信心。主流机构预期2027年下半年价格下行，海力士当前估值也基于此假设。在周期下行担忧下，即便处于历史估值底部，也并不保险（若价格提前下行，业绩下滑将推高PE）。从价格“二阶导”看，行业暴涨阶段已过。市场更在意LTA获取能力以抵御风险。尽管财报提及LTA含保证金，但电话会未披露细节，相比美光明确的数据，海力士LTA仍显薄弱，难以提振信心以缩小估值差距。