站在2026年四季度回望，中国房地产市场已历经六年的深度调整。市场普遍的共识是库存积压、需求长期下行、房企资产负债表受损以及土地财政退潮。然而，高盛近期发布的《2027年展望》提出了一个更为深刻的判断：决定未来五年价格与销售走势的，并非库存总量，而是“有效可售供给”的收缩时点。报告指出，供给收缩将先于结构性需求收缩，从而支撑2029年前后房价企稳，但土地财政的疲弱与投资的不足又限制了价格的反弹弹性。这份报告的价值不在于给出一个简单的“看多”或“看空”结论，而在于把中国房地产拆解为四个相互错位的变量：卡住的库存、延迟的新销售模式、加速下滑的土地出让、以及2030年后才加速下降的结构性需求。四者叠加，构成了一条“先供给收缩、后需求下台阶、再由拆迁托底”的十年再平衡路径。
**01 库存悖论：为何高库存下有效供给会骤降**
传统分析习惯使用“库存去化周期”来衡量市场压力。按此口径，中国房地产确实压力巨大。高盛估算，截至2026年末，全国未售住宅库存约65亿平方米，对应可售货值约44万亿元；18个样本城市平均库存去化周期约7年，远高于5年的正常水平。但报告的核心洞察在于揭示了一个悖论：庞大的库存总量并不等同于充裕的有效供给。
大量库存已经“卡住”，即因去化前景差、流动性约束或规划许可缺失等原因，难以按计划转化为可售状态。通过对18城样本的深入分析，报告发现了三个关键问题。首先，库存结构较差。样本城市平均36%的未售库存为未开发土地，其中超过10%是2021年前成交的“老年份”土地，超过1/4是2021至2023年高价地。相比之下，核心一线城市相对健康，未开发土地占比仅约20%，且近三年成交占比高。其次，销售周期被拉长。2021年前成交的库存占比22%，去化困难；2021至2023年成交的占比36%，面对2023年后品质更高的“第四代住宅”竞争，需求吸引力下降。最后，竣工进度艰难。超过一半住宅项目未按原计划竣工，部分城市比例高达70%。
在全国口径下，报告假设2026年末未售库存中约34%为“卡住”库存，且这一比例将在2030年末升至49%，2035年末升至84%。这意味着库存总量虽然在下降，但可转化为有效可售供应的部分下降得更快。
此外，2026年8月28日推出的新销售模式改革进一步放大了这一趋势。过渡期内允许主体工程完工后预售，但预售资金须到项目完工后才可提取。这导致约60%的库存（涉及无建设规划许可的在建、未开发土地和新购土地）可售时间被延迟约2年。同时，开发商土地投资逻辑从“合同销售金额的-30%”转向“项目实际净利润”，导致拿地意愿降低。报告预测，新房可售面积将在2028年同比骤降约39%，2029年再降约19%。到2035年，基准情形下新房可售面积仅约4.3亿平方米，较2026年的16.2亿平方米大幅收缩。这就是报告的第一个转折点：不是需求突然消失，而是有效供给先出现断崖。
**02 四大转折点：供给先收缩，需求后下台阶**
报告的四个转折点，三个在供给端、一个在需求端，构成了清晰的时序链条。
转折点一：新房可售项目2028年骤降，一线城市2027年提前。如前所述，卡住库存和新销售模式共同导致2028年新房可售供应断崖。一线城市因库存结构更健康，供给收缩提前至2027年。报告因此上调上海、深圳两年房价增速预测至20%，此前为15%。这是四大转折点中最早、也最直接支撑价格的一个。
转折点二：土地出让下滑在2031年起加速。土地市场短期仍受价格和成交量下跌拖累，但真正加速下滑将在2030至2031年。因为新销售模式对开发商可用于新投资的资金冲击将显著显现。报告预测，300城住宅土地出让金从2025年的2.37万亿元降至2026年的1.66万亿元，2027至2029年每年约下降20%，2031年下降51%，2032年下降54%，到2035年降至400亿元。土地投资与销售比将从2025年的约32%降至2035年的约2%。这意味着土地财政将经历一个“先缓跌、后急跌”的过程。
转折点三：新开工和房地产固定资产投资（FAI）在2032年反转。土地出让大幅收缩将带动新开工在2031年降至2026年约一半。但2032年起，随着拆迁需求加速，新开工和FAI均反转回升：2032年新开工2.59亿平方米、FAI 2.2万亿元，2035年分别回升至4.10亿平方米和3.2万亿元。关键在于，这一反转由拆迁重建驱动，而非商品房销售繁荣。
转折点四：结构性需求2030年后加速下降，拆迁2032年后托底。需求端变化更慢但更持久。报告预计，结构性住房需求将在2030年后加速下降，因为城镇化率和户籍家庭住房拥有率接近饱和（约70%和95%）。具体来看，必要需求2035年约3.6亿平方米，较2025年下降70%；改善需求2035年约1.0亿平方米，较2025年下降50%。与此同时，拆迁需求2035年约3.6亿平方米，较2025年上调20%，是2025年的三倍。拆迁需求占总需求比重将从不足10%升至超过40%。总需求从2025年的14亿平方米降至2030年的10亿平方米，2031至2035年稳定在8亿平方米左右。
**03 价格与成交：2029年企稳，但别期待强复苏**
将四个转折点结合，可以得到一条“先降后稳、再温和回升”的路径。
在新房销售方面，报告预计2027、2028、2029年销售面积同比分别下降10%、25%、20%，销售金额同比分别下降12%、27%、20%。2030至2031年恢复增长，2033年后再次回落。销售面积从2025年的8.81亿平方米降至2035年的2.61亿平方米。
在价格方面，新房均价预计2027至2028年每年下降3%，2029至2030年持平，2031年起每年上涨3%。均价从2025年的9,527元/平方米降至2029至2030年的8,695元/平方米，2035年回升至10,080元/平方米。二手房价格拐点比新房晚一年：2029至2031年横盘，2032年回升。上海和深圳到2028年合计上涨20%，一线城市明显强于全国。
为何价格只是企稳而非强反弹？报告给出了两个约束。一是土地出让和房地产FAI持续疲弱，对政府财政收入和宏观需求形成挑战，价格恢复的宏观基础偏弱。二是2027至2029年房企面临高债券偿还压力，老库存可能被迫抛售，这会抵消供给缺口带来的提价效应。因此，2029年的“企稳”更准确的含义是：价格结束单边下跌，进入L型横盘，2031年后才温和回升。
**04 市场结构切换：二手房主导与房企分化**
报告的另一个重要判断是：新房销售模式改革将边际利好二手房交易。新房供给减少、现房销售改革提高成本，二手房“即买即住”且价格调整更充分，部分需求被推向二手市场。数据显示，二手房成交量将在2026至2028年维持在7.27亿平方米以上，之后逐步降至长期约6亿平方米；二手房占总交易量比重将从2026年的约53%升至2035年的75%。
这意味着中国房地产市场将从“新房主导”转向“二手主导”。对开发商而言，增长逻辑从“拿地—开工—预售—再拿地”的高周转，转向“产品力—现房交付—净利润”的慢周转。房企分化因此加剧。报告认为，销售模式改革会放缓全行业ROE恢复；高可售资源、土储久期长、高能级城市暴露大、低杠杆/偿债压力小的公司更适应。高盛据此维持COLI、CRL、Jinmao“买入”，上调CMSK至“买入”，下调Greentown至“中性”，维持Seazen、VankeA/H“卖出”。
**05 结论：新均衡的五个特征与关键窗口**
高盛这份报告给出的不是“V型反弹”叙事，而是一个更接近现实的“L型再平衡”。
新均衡的五个特征包括：第一，低销售中枢。新房销售面积大幅下降，二手房稳定在6亿平方米左右。第二，低开工、低投资。新开工到2031年降至2026年约一半，FAI约为峰值三分之一，2032年后靠拆迁重建才反转。第三，价格企稳但弹性有限。2029年前后企稳，2031年后年均3%温和回升。第四，二手房主导。二手房占比升至75%。第五，企业分化。高可售资源、高能级、低杠杆房企受益。
2027至2029年是第一个关键窗口：一线供给2027年先收缩，全国新房可售2028年断崖，2029年价格企稳；同时2027至2029年也是房企债券偿还高峰，老库存抛售与供给缺口并存，价格信号最复杂。2030至2032年是第二个窗口：土地出让加速下滑、结构性需求加速下降、拆迁需求开始托底，新开工和FAI在2032年反转。
报告的风险提示也值得重视：上行风险是融资条件收紧或新销售模式执行导致供给缺口大于预期；下行风险是行业大规模资金注入或新销售模式执行挑战导致可售供应显著增加，以及就业市场弱于预期、通缩压力持续。
归根结底，中国房地产的未来不是简单的“库存过剩”或“需求消失”，而是有效供给先收缩、结构性需求后下台阶、拆迁需求再托底、二手房替代新房的复杂再平衡。理解这一点，才能理解为什么2029年可能企稳、为什么价格弹性有限、为什么房企分化不可逆转。对投资者而言，机会让位于选择；对政策制定者而言，土地财政退潮与新旧模式转换的衔接，将是未来五年最大的考验。