“等这一轮调整结束之后，我认为，这轮多年牛市大概率还会继续向上，而市场的主线依然会是科技产业。
背后的推动力量，仍然是中国真正的未来，也就是制造、创新和人才。
与此同时，深度价值股也会有机会。”
2023年底，全球市场正弥漫着“中国不可投资”的论调。
一位新加坡的投资老将却做了个相反的判断：中国将迎来一轮长达十年的牛市。
驱动力来自他所说的中国真正的未来——制造(Manufacturing)、创新(Innovation)与人才(Talent)，缩写正好是“MIT”。
他还说到，2026年会是关键转折之年。
两年多过去，判断正在兑现，只是兑现得相当极端。
2026年上半年，科创50一度上涨约60%，上证指数几乎原地踏步，近七成个股下跌。一边是被资金反复追逐的科技成长股，一边是无人问津的深度价值股。
做出那个判断的人，是毕盛投资(APS)创始人王国辉。
2024年3月，聪明投资者曾到访毕盛上海办公室，与他深聊数小时，想搞清楚这家逆流而上的“China House”深耕中国的底气到底是什么。
45年投资生涯，完整穿越五轮牛熊；亲历上世纪80年代末的日本泡沫，并在破裂前果断离场；1995年在新加坡创立毕盛，2020年关掉泛亚与日本产品，all in中国；客户中云集全球头部主权基金、养老金和家族办公室。
王国辉在2008年金融危机后说过一句话，“风暴来得越猛烈，我们就越精于乘风破浪。”
放在2026年这个被地缘冲突暂时打断的牛市里，这句话依然应景。
有意思的是，在我们访过的毕盛几位骨灰级基金经理里，王国辉年纪最长，却是几位典型价值投资者中相对最偏成长一侧的那个。
约交流时的6月下旬，他当时年内收益率有两位数，并没有“站在光里”，但业绩确实不“老登”。
这次交流下来，有几点感受颇深。
其一，乐观依旧，但清醒得很具体。
他相信还会有很多个“中国时刻”，最终极的那一个是中国自己造出EUV光刻设备。他猜，会在2030年之前。
但转头他就把AI逐类拆开算ROI，直言对大多数大模型公司的未来回报“并没那么有信心”，原因是参与者太多，而且价格战在这么早的阶段就打起来了。
其二，地缘的分量，在他的投资决策里有变化。
这家新加坡机构的智囊团里，有曾在新加坡政界高层任职的“国家级”成员，地缘研判一直是毕盛的擅长之处。
王国辉说，过去做投资，地缘政治基本不进决策，而今天，这可能是最重要的投资问题。
与去年底相比，新变量是中东，该地区已成为全球政治经济新的火药桶。王国辉判断动荡还会持续数年，随之而来的，可能是更高的油价、更高的通胀和更弱的美元，以及在一个两极化世界中持续低迷的全球经济。
他同时看到，中国手里现在也有了真正的筹码，比如稀土，比如原料药——面对威胁，中国已经可以选择不理会。
其三，他给今年承压的价值投资人们一把公允的量尺。
要分清投资纪律和投资僵化：基本面恶化了还死守，是僵化；基本面没变、股价跌了敢加仓，才是纪律。
而评价一个基金经理，最好是看两个完整的市场周期。
真正值得警惕的红灯只有一个，就是风格漂移。
其四，这位老将的与时俱进，一直很具象。
手边的记事本随时记下灵光乍现的想法，这个习惯保持了很多年；每周雷打不动上中文课，连“内卷”“躺平”都用得很恰如其分。
这一次，是AI。
早在五年前，毕盛就与一家AI公司合作，开发了自己的AI基本面ESG研究系统，当时走在同行前面。王国辉却说，这一两年AI Agent发展这么快，“现在反倒有可能是我们落后了”。
他甚至认真设想，如果有一天AGI能判断一个人的能力和诚信，毕盛现在这一整套投资流程“可能会变得毫无意义”。
其五，30年走完，他还想迈进一步。
度过30周岁的毕盛，王国辉要把它做成一个国内多基金经理（Multi-PM）的平台。
在他的构想里，全公司只有一套投资哲学、一套流程，就是“4 Alpha视角”，但平台要同时容纳擅长成长与擅长价值的基金经理。
而所有变化之下，有一件事王国辉强调不变：不能让客户卷入投机性的投资，也不能让他们承担过度风险。
因为，“我们自己也吃自己做的饭。”
这场交流成于8月初，聪明投资者将重点内容整理出来，分享给大家。
市场的主线依然会是科技产业
聪投 早在2023年底，你就判断中国将进入一轮长达十年的牛市。
你认为推动这轮牛市的，是中国真正的未来——制造、创新和人才，也就是MIT（Manufacturing, Innovation and Talent）。并且当时特别指出，2026年会成为一个关键转折点。如今这一判断似乎正在逐步兑现。
如果回到2023年底，当时有哪些被市场严重低估的信号，让你得出了这个结论？直到今天，支撑这一判断的核心逻辑发生过变化吗？
王国辉 2023年底的时候，全球投资者对中国极度悲观。
当时市场上弥漫着所谓“中国已经不可投资”的论调。老实说，我觉得难以理解，甚至很好笑。
这种极端悲观情绪最典型的代表，就是所谓的“中国日本化”叙事。
按照这种说法，中国会像日本在上世纪90年代初股市和房地产泡沫破裂之后那样，经历长达30年的通缩。
而在“中国不可投资”这个大标题下面，又塞进了各种吓人的故事：中国会走老路；美国发动芯片战争之后，就能够遏制中国实现经济现代化的雄心；中美之间可能爆发热战；以及其他各种各样制造恐慌的叙事。
这些说法，我一个都不相信。
中国这一轮持续多年的牛市，实际上从2024年9月就已经开始，只不过在2026年2月28日美国和以色列开始对伊朗发动军事攻击之后，被暂时打断了。
等这一轮调整结束之后，我认为，这轮多年牛市大概率还会继续向上。
而市场的主线依然会是科技产业。
背后的推动力量，仍然是中国真正的未来，也就是制造、创新和人才，MIT。
与此同时，深度价值股也会有机会。
继“DeepSeek时刻”和“Kimi时刻”之后，未来全世界还会看到很多、很多个“中国时刻”。
这些“中国时刻”，背后的根本力量就是中国的人才和创新。
它们不仅会改变产业，也会成为足以改变股票市场格局的重大时刻。
顺便说一句，这些“中国时刻”也会一次又一次让华尔街感到不安。
1985年的《广场协议》，本质上是美国一手策划和推动的。美国向日本施压，要求日元大幅升值，而东京竟然愚蠢地接受了这个安排。
结果，日本出口产业的竞争力遭到削弱，也由此埋下了后来“失去的几十年”的种子。
无论这一切究竟是不是事先精心设计好的，它至少体现出了一种非常长期的战略思维。
安德鲁·马歇尔（Andrew Marshall，长期担任美国国防部净评估办公室主任，是美国冷战时期长期战略设计的重要人物）就是这种战略思维的代表人物之一。
他为人极其低调，却从尼克松政府一直服务到奥巴马政府，横跨九届美国总统任期，也是美国冷战时期对苏长期战略的重要设计者。
而当年的日本对此几乎毫无戒心。
他们沉醉于自己的经济成功，被自身的傲慢冲昏了头脑，也严重低估了美国的长期战略意图。
中国绝不能重走日本当年的老路。
我认为这一次真的不一样
聪投 你是少数亲历过日本上世纪80年代末泡沫最后疯狂阶段，而且成功在泡沫破裂前离场的投资者之一。
今年上半年，科创50指数一度上涨约60%，但同期上证指数几乎没有上涨，接近70%的个股反而下跌，市场分化到了非常极端的程度。
以你五轮牛熊的阅历和那副“日本眼镜”，今天这种局面在你眼里是什么性质？哪些让你觉得”这次不一样”，哪些又让你保持警觉？
王国辉 今天中国出现这种明显的“两极分化市场”，其中一个重要原因，就是中国经济正在从传统产业向高附加值科技产业转型。
中央和地方政府的大量金融资源，都被引导到了科技初创企业。甚至连IPO市场，也在被引导着优先支持科技公司。
我认为，中国追求科技自主的战略完全正确。
举个最简单的例子。
如果中国不能自己做GPU、CPU和存储芯片，那么中国就不可能真正发展自己的AI产业，也无法独立发展卫星、5G智能手机等等。
日本当年最大的战略错误，就是在上世纪80年代末美国的压力下，拿自己的半导体领导地位去做了交易。
它主动放弃了现代工业最核心技术领域的制高点。此后，日本进入了长达几十年的经济停滞。
中国绝不能再犯同样的错误。
不过，根据我的经验，市场如果过度集中，并不是一件健康的事情。因为这最终一定会带来估值过高。
现在的大模型公司就是一个很典型的例子，无论美国还是中国毫无二致。
我更希望看到一个相对均衡的市场。也就是说，投资者除了追逐科技成长股之外，也愿意去买那些真正被低估的股票，比如人寿保险等高股息股票。
不过我还是愿意这样说：我认为这一次真的不一样。
原因就是中国拥有极其强大、而且几乎无可匹敌的制造、创新和人才。
过去几年，我见过很多中国科技创业者，他们给我留下了非常深刻的印象。其中一个特别值得关注的现象，就是越来越多的教授开始创业。
这对中国尤其是科技产业，会产生非常深远的影响。
这是一个非常好的主意。
无论最早是谁提出这件事，都值得称赞；而那些最终允许这件事真正落地的人，也值得称赞。
有人告诉我，现在清华大学计算机系100多名教授里，已经有超过一半至少拥有一家公司。仅仅今年，我就见过包括清华在内的十来位大学“教授企业家”。
见过他们之后，我越来越相信，这些既是学者、又是企业家的“教授创业者”，会成为中国迈向科技强国的重要推动力量。
而中国股票市场最终也必然会继续反映这种发展趋势。
智谱（Z.AI）就是一个非常典型的例子。它的成功，会将会持续给大量高校学者和最优秀的博士生带来巨大的激励。
当然，作为投资者，你永远都会担心。
我现在担心的事情主要有这些：
第一，中国家庭始终不愿意消费，而且对储蓄有一种近乎执着的偏好。
第二，没完没了的“内卷”，以及没有利润的增长。
第三，中国之外的风险，包括全球经济衰退、美元崩跌，以及油价大幅飙升。
第四，一个“没有领导者的世界”，最终可能让世界很多地区陷入混乱和麻烦。
除此之外，我现在也在认真研究AI技术极其快速的发展和爆炸式增长，以及它会怎样影响中国、影响全球、以及深入影响各个行业和企业。
为了避免自己被卷进一个潜在的AI泡沫，我们会尽最大努力去估算不同类型AI公司的未来投资回报率，也就是ROI，以判断它们现在这么高的市盈率或市销率，究竟是否有充分依据。
比如说，对于大多数大模型公司，甚至很多AI Agent公司未来能够获得怎样的投资回报，我们现在其实并没有那么有信心。
一方面，是因为这个赛道里的参与者已经太多了；另一方面，行业才发展到这么早期，价格战居然已经开始了。
再说一句中美之间的AI竞争，我是认为目前的优势其实在中国这一边。
原因在于，中国一直在持续、稳定地培养出非常优秀的数学和物理人才，而数学和物理恰恰构成了现代人工智能最重要的智力基础。
有人开玩笑说，所谓中美AI竞赛，本质上其实就是中国大陆的中国人，在和硅谷的海外华人竞争。
我倒觉得，这句话里面有相当大的真实性。
你可以想象一下，如果中国真的拿出几十亿美元，把这些人吸引回国，会发生什么？
目前信心最高的还是成长股
聪投 你把投资机会分为四类：成长、价值、周期和特殊机会，并强调，不同类型的资产要用不同的框架去判断其内在价值。
但今年的市场非常极端，少数热门主题占据了绝大多数注意力，资金也高度集中。在这样的环境里，你的“4 Alpha视角（Four Alpha-Hats®）”框架，如何帮助发现那些被市场忽略、或者被错误定价的机会？
现阶段，哪一类资产是信心最高的方向？
王国辉 目前我信心最高的，还是成长股。
按照毕盛内部的分类，就是结构型Alpha股票。
当然，这一点在毕盛内部也有分歧。不同基金经理有不同的专长、偏好和判断。
我的看法是，在这一轮持续多年的牛市里，结构型Alpha股票仍然会有很好的表现，而其中最重要的领涨力量，依然会来自科技股。
不过我们内部也有一位很典型的“沃伦·巴菲特式”基金经理，他非常相信价值股。事实上，我很认同他对深度价值股的乐观判断。
比如，我们现在喜欢一只油气股。它的市盈率只有5倍，市净率0.6倍，ROE达到18%，股息率还有7%。
这是真正意义的深度价值。
更重要的是，它所在的行业还是双寡头格局，而这个行业本身又关系到国家非常重要的战略资源。
这样的机会，我当然喜欢。
但对于那些看起来便宜、实际上又没有便宜到足够有吸引力的所谓深度价值股，我会比较谨慎。
比如，一家公司市盈率10倍、市净率0.8倍、ROE只有8%。
放在正常的市场环境里，这当然可以算是一只比较有吸引力的价值股。但放在这一轮牛市里，它反而可能是一个价值陷阱。
本土替代的空间依然非常大
聪投 你有不少让人印象深刻的投资，比如三年前，曾大举买入一家当时并不受市场关注的香港上市半导体公司；更早之前，也比巴菲特早大约半年开始布局领先的电池和汽车制造商。
如果回看过去两三年，有没有一两笔投资，是你认为最能体现自己投资方法和判断框架的？（听说你并没有站在光里，但作为“上古神登”跑出了很不老登的业绩。）
王国辉 我一直相信中国的制造、创新和人才。
我也一直相信，这些力量会持续推动中国经济转型，让中国最终成为一个真正的科技先进国家。
所以这些年来，我一直非常看好中国完整的半导体产业链，现在依然如此。
从晶圆代工，到半导体生产设备，也就是SPE（Semiconductor Production Equipment），再到封装测试和IC设计，我都长期看好。
其中，半导体设备会是AI爆炸式增长非常重要的受益环节。
原因很简单。
在中国追求半导体自主化的背景下，目前本土供应商只能满足大约25%的逻辑芯片需求，以及约30%的存储芯片需求。
这意味着，国产替代的空间依然非常大。
如果一定要说一笔让我们颇为自豪的投资，那是很多年前，我们买进了一家当时正在快速崛起的汽车公司。
后来，这笔投资让我们赚了大约5倍。
沃伦·巴菲特是在我们之后才买进去的，结果他后来赚了10倍。
所以最后还是他笑到了最后。
这也说明，我们还有很多东西要学。哈哈！
评价一个基金经理最好看两个完整的市场周期
聪投 今年市场高度集中在少数几个热门主题上。很多经验丰富、坚持价值投资的基金经理，因为没有追逐这些主线，明显跑输市场，也承受了不小的业绩压力。
你管全球头部主权财富基金这样的长钱十几年，他们评价管理人看重体系、团队、有没有风格漂移，而非一年排名。在你心里，评价一位投资人是否优秀，一把公允的尺子该量哪些东西？在你看来，究竟应该用哪些客观标准，来定义一个真正优秀的投资管理人？
王国辉 我认为，首先必须区分两件完全不同的事情，即投资纪律和投资僵化。
一家公司的基本面已经恶化了，你却因为所谓“坚持”而继续死守，这不叫投资纪律，这叫投资僵化。
反过来，如果股价已经跌了很多，但公司的基本面并没有恶化，这时候你敢于继续加仓，这才叫投资纪律。
同样，当你意识到自己最初的投资逻辑本身就是错的，愿意砍掉一个亏损的仓位，这也是投资纪律。
这些，都是一个真正优秀的投资者应该具备的能力。
而且，“投资纪律”和“投资僵化”之间的这条界线，不只适用于基金经理，同样也适用于基金投资者。
在中国，基金投资者往往会追逐过去一两年表现最好的基金；而一只基金只要连续一两年表现不好，很多人很快就会选择卖掉。
我的建议是，评价一个基金经理，最好看两个完整的市场周期；如果做不到，至少也要看完一个完整周期。
还有一个很重要的标准，就是看他在外部环境发生重大变化时，究竟会怎么应对。
这方面可以观察的情形很多，我这里只举四个：
第一，当市场陷入狂热、投资者普遍失去理性的时候；
第二，当地缘政治、政治以及社会经济环境发生变化的时候；
第三，当一个行业正在经历结构性转型的时候；
第四，当一家公司的基本面发生变化的时候。
这些时刻，往往最能看出一个基金经理真正的水平。
真正值得警惕的是投资风格漂移
聪投 但我们的市场，经常会把“阶段性跑输”直接等同于“投资决策出了问题”。
你曾经带领团队经历过1997年亚洲金融危机、2008年全球金融危机，以及2021年至2023年的熊市。根据你的经验，那些能够穿越这些大幅回撤、同时又不牺牲投资纪律的基金经理，通常有哪些共同特征？
一个价值投资人阶段性的落后里，哪些是纪律必付的暂时代价、值得给予时间，哪些才值得真正警惕？
王国辉 说的很到位。投资纪律真正要求你坚持的，是你的投资哲学和投资流程，而不是某一只股票。
如果一家公司基本面已经恶化，股价也持续跑输，你却还紧紧抱着不放，这不是投资纪律。
我们有三条卖出纪律，其中一条就是：只要公司的基本面恶化，就要卖。
哪怕这个时候股价已经暴跌了，也一样。
反过来，如果一家公司的基本面没有发生变化，只是股价下跌，那么你在更低的价格继续买入，这才是投资纪律。
但这件事说起来容易，真正做起来非常难。
从心理上讲，你几乎是在和自己的DNA作斗争。
在毕盛，我们会持续、严格、彻底地重新审视投资组合里每一只股票的投资逻辑，尤其是那些买进去以后表现不好的股票，我们会去发掘背后的原因。
还有一个很常见的误区。
很多投资者会认为，只要一个组合里装的都是低市盈率股票，那它就是一个价值投资组合。
其实并不一定。
真正值得警惕的一个红灯，是投资风格漂移。也就是说，因为短期业绩压力，你开始改变自己原本研究公司、选择股票的方法。
这种事情，在我们这个行业里其实非常常见，而一旦开始发生，就是真正值得警惕的信号。
投资里，离看不懂的东西远一点
聪投 你以前讲过一个很有意思的例子。你长期看好新能源汽车这个产业，但在行业陷入激烈价格战的时候，却选择不买整车企业的股票。
表面上看，“明明看得懂，却主动不参与”，和“因为看不懂，所以不参与”，最后的结果都是仓位为零。
但实际上，这两种“不参与”背后的逻辑完全不同。
在你的投资框架里，一个真正的价值投资者，主动选择“不参与”，背后需要怎样的纪律？长期坚持这种克制，又需要怎样的自我约束？
王国辉 这个问题很好，这里面的区别确实很微妙。
我用两个真实的例子来回答。
毕盛最近刚决定买一辆新能源汽车作为公司用车。我们认为这是一款非常好的产品：设计漂亮，做工精致，价格也很有吸引力。
但现在，我们不会买任何新能源汽车公司的股票。原因很简单，价格战太激烈了，因而使得公司利润承压，而且到目前为止，没有看到缓和的迹象。
所以，投资里必须分清一件事：一家好公司和一只好股票，不是一回事。
第二个例子是大模型。
目前，我们没有持有任何一家纯大模型公司的股票。
因为我们既无法判断最后谁会成为真正的赢家，也看不清即使成为赢家之后，它的商业模式究竟如何变现。
既然变现路径看不清，自然也很难判断它最终能够获得怎样的投资回报率，也就是ROI。
所以我们一直相信，投资里，看不懂的东西，离远一点总是更审慎的做法。更重要的是，你要有足够的谦逊，知道哪些东西自己还没有搞懂。
甚至要承认，有些东西，到今天你依然没有搞懂。
这种谦逊，是一个投资者能够长期成功非常重要的条件。
聪投 今天的市场越来越奖励高波动、高集中度，以及少数热门主题带来的强劲动量。对于那些“看来慢吞吞，持仓也不时髦，但长期可能是对的”坚持者，最想对他们说什么？
王国辉 我想说两句话。
第一，你是在投资，不是在投机。这是长期积累财富最好的方式。
第二，一定要分散投资。你当然可以买主题股、动量股，但也要确保自己的组合里有价值股。
如果把全部身家都押在那些已经陷入狂热的股票上，一旦这个策略失效，代价会非常痛苦，甚至可能让你掉眼泪。
一个经过长期验证的方法，仍然是以远低于内在价值的价格买股票。坚持这种方法，很难犯下特别严重的错误。
如果你买的是AI或者半导体股票，那至少要确保几件事：公司有高质量的人才；技术足够领先，或者真正具备差异化；而最重要的一点是——不要买得太贵。
主题股只要足够热门，总会有一个阶段被一路追捧到严重高估。
这是投资者必须防范的一个关键风险。
研发出国产EUV光刻设备会是终极的“中国时刻”
聪投 如果我们暂时完全抛开股票价格，只看产业基本面。你认为今天中国的人工智能产业，究竟发展到了什么阶段？哪些突破最可能带来真正意义上的产业变革？目前最大的瓶颈又是什么？
与美国相比，你认为中国最终会走出一条怎样不同的AI产业道路？
王国辉 我认为这是今天投资者面对的最困难的投资问题之一。
要回答这个问题，最好把AI拆成几个不同的部分来看，因为它们背后的产业逻辑完全不同。
先说大模型。
中美之间的大模型竞赛推进得非常快，甚至可以说是在以一种近乎疯狂的速度演进。
双方都在对彼此的前沿模型进行蒸馏，所以今天，中美最领先模型之间的性能差距已经明显缩小，而且这种差距事实上已经很小了。
真正让我担心的是，这个行业甚至还没有真正赚到一美元利润，价格战就已经开始了。
我认为，今天真正的竞争焦点，其实已经转向了AGI，也就是通用人工智能。
我不知道AGI究竟会在未来两到五年内成为现实，还是永远不会真正实现。
但毫无疑问，这场竞争的赌注非常大。
2017年，俄罗斯总统普京就曾说过，谁成为人工智能领域的领导者，谁就可能主导世界。
再说AI Agent，也就是智能体。
在这个领域，我认为中国会有优势。因为中国既拥有庞大的制造业基础，也拥有非常深厚的AI人才储备。
至于前沿大模型，从我现在看到的趋势来说，它正在迅速走向商品化。
我认为最后全球大概率不会容纳八家、十家真正占据主导地位的大模型公司，更可能只剩下四五家全球级玩家。
那其他公司怎么办？这才是问题。
现在已经开始的价格战，很可能会持续很多年，最终让大多数公司长期赚不到钱。
如果真是这样，对这些公司的股票来说，会是一场灾难。
再看AI基础设施。
比如AIDC（也就是AI数据中心），以及电力基础设施。这本质上是一场资本的游戏。只要有足够的资本，就可以建设AI数据中心。
因为现在算力需求正在爆炸式增长，所以至少在短期和中期，我认为这些资产仍然可以获得合理的回报。
但无论是投资者还是企业，都必须记住一点：这个行业的进入门槛并没有想象中那么高。
而对于中国AI来说，今天最大的瓶颈主要集中在三个地方：芯片设计、芯片制造，以及半导体生产设备，也就是SPE。
与此同时，我认为未来中国最重要的突破，也恰恰会发生在这三个领域。
比如，芯片堆叠技术，以及通过多重图形化工艺制造芯片，就是中国工程师为了绕开部分设备瓶颈，发展出来的两条很有创造力的路线。
但真正最大的突破，真正可以称为“所有突破之母”的，还是EUV极紫外光刻设备。
未来有一天，如果一家中国公司真正成功研发出国产EUV光刻设备，那么我认为，中国与美国主导阵营之间的这场芯片战争，实际上就结束了。
那将会是一个终极的“中国时刻”。
到时候，科技股很可能会直接冲上天。至于这个时刻究竟什么时候到来，现在很难预测。
因为这显然是中国最严格保密的技术项目之一。
如果一定要我猜的话，我猜会在2030年之前。
AGI能不能聪明到对人做判断？不确定
聪投 现在，越来越多顶尖投资者形成了一个共识，仅仅把资金配置到AI产业还不够，投资者自己也必须真正开始使用AI工具，否则很可能会在这轮技术变革中掉队。
你现在是如何把AI融入日常工作流程的？人工智能是否已经真正嵌入毕盛的基本面研究体系，包括研报分析、尽调准备、信息整理和投资观点的综合判断？
过去一年里，AI具体改变了你工作的哪些部分？以今天的能力来看，AI距离真正满足专业投资者的需求，还有哪些明显不足？
王国辉 其实早在五年前，我们就已经和一家AI公司合作，开发了毕盛自己的AI基本面ESG研究系统——BlackTee®。
当时我们应该算走在同行前面。不过随着AI Agent这几年发展得这么快，现在反倒有可能是我们落后了。
BlackTee®会对投资组合里的每家公司进行评分。
它利用AI技术提取和处理大量数据，在标准化财务信息之外，为我们的研究补充更多维度的信息。
这个系统可以帮助毕盛更深入地理解一家公司，从而做出信息基础更充分的投资决策，也让整个研究流程更加严谨。
到了今天，我们几乎会用大模型去获取所有想知道的信息，而且速度已经快到几乎是瞬间完成。
但我们不会让大模型替我们预测未来，也不会让它替我们做投资决策。所以从这个角度看，我们也可能已经落后于一些同行了。
今天的AI，仍然无法持续、稳定地预测未来，但它最终也许会比人类更擅长预测未来。
至于未来真正出现的AGI，也就是通用人工智能，能不能做到这一点，我也不确定。
即便AGI真的能够预测未来，不同的AGI模型之间，也一定会得出不同的预测。到了那个时候，股价依然会由各种不同预期汇总形成。
只不过，参与形成这些预期的，不再只有人类投资者，也会加入各种AGI。如果真的走到那一步，APS现在这一整套投资流程，甚至可能会变得毫无意义。
不过，我自己还有一个问题一直很好奇：AGI最终会不会聪明到，能够真正判断一个人的品质？它能不能分辨：一个人到底有没有能力？一个人究竟诚不诚实？
我现在还不知道。
聪投 你刚才其实提到了一个很有意思的问题：未来的AGI，能不能判断一个人的能力和诚信。
这也让我想到，毕盛虽然很早就开始用AI做基本面研究，但你自己一直非常重视实地调研，也会花几个小时和公司创始人深入交流。很多时候，你想判断的恰恰不只是财务数据，而是这个人怎么样、团队怎么样。
所以如果往前看，你觉得AI最适合替代或者强化投资研究中的哪些工作？
而像判断管理层的能力、野心、诚信这些事情，会认为未来AI也有可能做到，还是始终会是投资中必须依赖人的部分？
王国辉 最适合AI来做的，首先还是那些最费力、最繁琐的数据挖掘工作。
当然，我们现在做的数据挖掘规模，和量化基金完全不是一个级别。但AI整合进投资流程之后，我们能够以更快、更便宜的方式扩充数据集。
过去有很多信息，理论上我们知道它有价值，但因为收集起来太耗时间，所以实际上很难真正使用。
现在，这个问题正在改变。
至于一个投资者长期能不能成功，我认为有几样东西非常重要：能力、常识、抱负、职业操守、诚信，以及团队合作能力。
这些东西缺一不可。
如果未来我们招聘基金经理和分析师的时候，候选人愿意接受AI辅助的心理测评，那么我们也许可以更深入地了解他们在这些方面到底是什么样的人。
不过，今天的AI有一个根本问题。它能够处理海量数据，而且能够以极快的速度识别其中的模式。但它其实并不知道这些数据究竟意味着什么。
所以，对于投资工作来说，大模型当然会大幅加快信息处理。
但说到底，它们现在还是很笨。
中东已经成为全球政治经济新的火药桶
聪投 前面我们其实已经几次谈到中美AI竞争、芯片战，以及地缘政治对中国科技产业的影响。
你一直也非常重视宏观和地缘政治分析。去年10月，你还曾与马凯硕教授（Kishore Mahbubani，新加坡资深外交家、前联合国安理会主席，长期研究中美关系与亚洲地缘政治）就中美战略关系进行过深入交流。
站在今天这个时点，哪些地缘政治变化是最关注、也最担心的？
和那次交流相比，有没有什么新的关键变量进入了你的视野？
王国辉 中美关系，是决定中国经济政策和产业战略的第一大外部因素，同时，它也直接决定了中国企业未来的商业前景和竞争力。
过去做投资，地缘政治因素基本不会真正进入投资决策，但到了今天，它可能已经变成最重要的投资问题。
今天的中国，无论是在言辞上，还是在实际行动上，确实都已经真正“站起来了”。
在特朗普第一任期，以及拜登政府时期，美国官员经常会威胁中国，而且过去往往确实能够迫使中国作出一些让步。
但今天，中国已经可以选择不理会这些威胁。
部分原因是，中国自己也已经拥有了一些真正的战略筹码。比如稀土，以及原料药，也就是API（Active Pharmaceutical Ingredients）。
我和马凯硕上一次深入交流，是2025年10月，在毕盛成立30周年庆典期间。和那时相比，一个非常重要的变化是，中东已经成为全球政治经济新的火药桶。
我认为中东至少还会继续动荡几年。
所以接下来，我们很可能会看到：更高的原油价格，更高的通胀，更弱的美元，以及在一个两极化世界中持续低迷的全球经济。
从“黄埔军校”到多基金经理的平台
聪投 去年毕盛迎来30周岁，五年多前也完成了全面聚焦中国的战略转型。
你现在还在做一件挺有意思的事，就是把毕盛往一个多基金经理平台，也就是Multi-PM平台的方向打造。
我有点好奇，如果这个平台最后真的长成你理想中的样子，会是什么样？
因为不同基金经理肯定会有不同的长处、不同的判断。那对毕盛来说，哪些东西必须大家保持一致，哪些地方又希望他们尽量不一样？
王国辉 我们只有一套投资哲学，也只有一套投资流程。那就是我们的4 Alpha视角。
这一点不会改变。
但不同基金经理，会有不同的能力优势。
有些基金经理更擅长寻找结构型Alpha的股票；另一些则更擅长寻找价值型Alpha的股票。
我认为毕盛必须同时拥有这两类基金经理，也至少应该有两类不同的产品。
当然，只要是在毕盛整体投资框架的边界之内，我们会给基金经理保留充分的空间，让他们表达自己的投资观点。
因为不同投资者，本来就有不同的需求。
有些投资者喜欢成长股，这类股票的风险收益特征更高，也更加动态。现在市场最关注的成长股，显然就是科技股。
另外一些投资者更偏好价值基金。他们可能会满足于一个周期内每年10%到15%的年化回报。
这类组合里的公司，可能ROE在10%以上，市盈率低于10倍，市净率低于1倍。增长没有那么快，但股息率可能达到5%左右。
对于我们的海外投资者，毕盛旗舰多基金经理组合目前大致采用六四配置：约60%投向结构型Alpha，也就是成长股；约40%投向价值型Alpha，也就是价值股。
聪投 做多基金经理平台，说到底还是要找到对的人。
过去毕盛一直比较擅长自己培养基金经理，也确实带出了不少后来在行业里做得不错的人。现在又开始主动从外面找成熟的基金经理。
这个变化是怎么发生的？
如果现在真有一位你很欣赏的基金经理在看这篇访谈，会怎么跟他说：为什么来毕盛，可能会比自己出去创业，或者去另一家机构更有意思？
王国辉 我自己一直有一个人生原则，就是我愿意毫无保留地把自己的投资经验和专业知识分享给员工。
哪怕我知道，其中有些人将来会去竞争对手那里工作。
这些年来，我们确实非常严格地训练基金经理和分析师。后来很多人离开毕盛，去了其他机构，也有人自己创业成立了公司。
但作为曾经带过他们的人，如果他们以后做得很好，我会为他们感到骄傲。
你可能会很意外，过去其实有不少离开毕盛的人，后来又希望重新回来。
不过，我们总体上有一条人力资源政策，原则上不重新雇用已经离开的员工。
当然，过去我们也确实重新面试过其中几个人，只是最后我的一些资深同事反对重新录用他们。
如果说毕盛有什么真正的差异化，首先是4 Alpha视角的投资框架，以及一整套严格的投资风险管理和合规流程，还有我们自己开发的AI基本面ESG研究系统BlackTee。
但更重要的，是毕盛的企业文化。我们鼓励每个人自由表达自己的投资观点和真正相信的东西。
另外，毕盛自己也有一套“共同富裕”。或者更准确地说，是Alpha共同富裕。
我们的基金经理可以获得自己创造Alpha的20%到25%，而且基金经理的奖金没有上限。
过去毕盛确实更倾向于自己从内部培养基金经理，但想了很久之后，我们决定采用一套“双轨增长战略”：一方面继续培养内部人才，另一方面也从外部寻找优秀的基金经理。
所以，如果市场上有基金经理认为自己确实很懂投资，也认同毕盛的投资哲学，同时希望在一个能够真正激发思考的投资环境里工作——欢迎来找我们。
毕盛本质上是一个合伙制平台。
真正做出成绩的员工，会得到认可，我们也会向他们提供股票期权。接下来，APS还会推出更多不同类型的产品，满足不同客户和渠道的需求。
我们自己也吃自己做的饭
聪投 你以前说过一句话：“你最好的投资决定，永远是下一笔。”
其实放在今天的毕盛身上，这句话也很有意思。
30年走到现在，毕盛还在变化：更聚焦中国，开始搭建多基金经理平台，也在拥抱AI、寻找新的基金经理。
如果再往前看五年、十年，希望那时候的毕盛是什么样子？
又有哪些东西，是不管市场怎么变、技术怎么变，你都不希望毕盛改变的？
王国辉 我希望毕盛始终是一个值得信赖的品牌。
公司的核心，始终应该是一群专业能力很强、同时又高度诚信的投资人。
我们希望继续通过4 Alpha视角的投资体系，为客户创造两位数的年化投资回报。
而且，公司自己也会继续和客户一起投资我们的产品。
用一句很形象的话说：我们自己也吃自己做的饭。
十年以后，毕盛就40岁了。
其实做企业和做投资一样。真正重要的，是你今天做了什么，能够让所有利益相关者拥有一个更好的明天。
换句话说，我们还是要继续用自己的投资能力，以及几十年积累下来的经验，为投资者创造好的长期回报。
但与此同时，有一条底线不能变：不能让客户卷入投机性的投资，也不能让他们承担过度风险。