10月26日，A股市场呈现出明显的结构性分化。上证指数在权重股支撑下微涨0.19%，收于3697.52点；而深证成指、创业板指及科创50指数则表现疲软，分别下跌1.19%、1.71%和2.23%。全市场超3000只个股下跌，两市合计成交额达1.61万亿元。其中，AI硬件产业链成为资金抛售的重灾区，元件板块与半导体板块主力资金净流出居前。
海外市场同步回调。上周五纳斯达克指数微跌0.21%，英伟达股价承压，今日恒生科技指数收跌0.23%。全球AI硬件算力板块正处于消化压力的阶段。这一轮市场调整的深层逻辑，源于产业端关于供应链瓶颈的广泛讨论。
产业端指出，AI基础设施建设的硬性瓶颈已从电力资源转移至芯片封装基板。SemiAnalysis创始人Dylan Patel在10月23日的CASPA年度大会上表示，基板、PCB材料及上游材料长期存在严重投资不足。特别是日本核心供应商扩产态度保守，未来两年全球AI加速器的出货上限将直接取决于基板的产能供给。根源在于上游材料被垄断，以ABF绝缘膜为例，全球95%以上份额被日本味之素占据。今年8月，味之素已通知大陆客户削减30%供货。作为占载板总成本约三成的核心原材料，味之素月产能已满负荷，新扩产项目需等到2028年才启动。目前ABF膜交付周期已拉长至半年以上，价格涨幅高达30%。摩根士丹利预测，2026年下半年至2028年，全球ABF载板供需缺口将分别扩大至10%、21%和42%。
反观国内供应链，国产替代链路依然薄弱，ABF膜自给率不足5%。华正新材在研发CBF膜，宏昌电子试产GBF膜，生益科技的类ABF材料仍卡在认证阶段，短期内难以有效爬坡。相比之下，电力供给尚有临时替代方案，而基板产能缺乏此类方案。压制AI硬件板块估值的另一核心变量是资金成本的上升。建设1吉瓦算力的资本开支已从2024年的400亿美元升至目前的600亿美元以上。二级市场上，CoreWeave的无担保债券收益率接近15%，10年期美债收益率在5%以上，融资成本大幅抬升。这构成了板块自二季度见顶后持续震荡下行的基本面底层逻辑。
存储芯片是另一条高度紧张的供应链。在AI服务器机架中，存储芯片占比高达七到八成，生产同等容量的HBM消耗的晶圆数量是DDR5的三到四倍。尽管2026年英伟达在CoWoS封装和HBM产能中的份额占比将被稀释，但存储行业目前毛利率高达88%至90%，预期市盈率却被压制在2至4倍的极低水平，反映出市场对2028年新产能集中释放后价格崩盘的担忧。
供给端的扩产同样漫长。全球晶圆制造设备市场规模远超预期，但新增洁净室要到2027年才能投入使用，大规模产能增量更需等到2028年之后。行业判断2028年前供应链将维持紧平衡。从巨头博弈来看，英伟达短期内定价权依然牢牢掌握手中，随着Blackwell架构等性能提升跑赢价格涨幅，下游客户采购确定性较强。但云服务厂商为降低成本，正全力推进自研芯片（如谷歌TPU、亚马逊Trainium、OpenAI芯片），预计2028至2029年将对芯片巨头毛利率产生实质性侵蚀。
回归A股基本面，三季报业绩与二级市场股价走势呈现显著分化。上游业绩普遍喜人：生益科技前三季度净利润同比增长164%至181%，深南电路综合毛利率提升至34.9%，兴森科技毛利率持续回升，建滔积层板年内八次上调价格。PCB产业链景气度越往上游越高。然而二级市场定价逻辑完全脱钩，生益科技股价较6月高点回撤44%，深南电路缩水四成，胜宏科技年内累计跌幅达34.62%。券商模型显示，深南电路明后两年净利润预测已被上调，对应2027年动态市盈率为18倍，业绩加速兑现与估值持续收缩构成了核心定价矛盾。
行业普遍将2028年划定为周期的关键分水岭，2029年供需格局能否逆转，取决于新增产能落地及终端需求增速。展望后续行情，日本核心材料厂商的扩产节奏以及2028年全球新产能落地进度，将是决定产业链长期定价的核心观察线。上游材料紧张确立了基本面韧性，而估值承压则反映了资金面的谨慎，当基本面紧缺与估值偏贵或成本抬升共存时，盲目追涨与恐慌杀跌均面临极高的博弈风险。