今年各类资产经历了前所未有的剧烈震荡。年初，黄金ETF单月涨幅超20%，白银涨幅高达60%，创下近40年最佳表现。然而，白银随后从高点暴跌36%，创下有记录以来最大单日跌幅，令投资者措手不及。科技股的走势亦如出一辙，上半年领涨全球，但7月画风急转，费城半导体指数暴跌超20%，韩股、台股及中概科技股均遭遇重创，市场迅速从“紧缺”转为“过剩”的恐慌。
究其原因，7月的暴跌是多重因素的叠加：
首先是AI基本面的疑虑。当时市场担忧云厂商现金流压力，传言META和微软将削减资本开支。尽管事后财报证实云业务强劲，但初期恐慌情绪蔓延。
其次是宏观层面的汇率压制。市场对新任美联储主席沃什持鹰派预期，美元指数走强，导致资金从亚洲市场流出，亚洲科技股跌幅远超美股。
最后是杠杆问题。韩股是本轮科技行情的风向标，但也是杠杆最疯狂的地区。大量两倍做多ETF的发行加剧了市场的脆弱性，一旦资金撤离，市场迅速崩塌。
目前，上述三个关键因素均出现改善迹象。汇率压力减弱，美国PCE数据低于预期，市场对下半年美元走弱形成共识。AI基本面得到强化，微软、谷歌、亚马逊的云业务收入增速均超30%，且资本开支不降反增，市场逻辑已从“担忧花钱”转变为“奖励花钱带来的增长”。杠杆问题缓解，虽然韩国杠杆ETF份额未大减，但买入门槛提高，总规模缩水，对市场的冲击力减弱。
展望后市，7月的回调更像是市场在剥离“过高确定性溢价”后，重新评估AI投入的回报率。事实证明，AI投入的回报率依然可观。数据显示，对冲基金正大幅加仓科技股，表明市场已完成筹码清洗。当前市场呈现“高低切”特征：港股和美股侧重AI云厂商及应用，A股侧重硬件。展望8月，全球AI云厂商资本开支将继续稳健增长，硬件板块部分个股将迎来修复，但需甄别方向。资金分布将更加均衡，我们将重点梳理那些难以扩产的稀缺核心资产。
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