本文作者 | 远禾
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近几天，医药生物板块持续爆发，医药服务、医药商业板块掀起多轮涨停潮。
连带着和医药沾边的医美板块，也开始集体大涨。
7月15日，美容护理板块大涨超4%，其中，爱美客涨超9%，华熙生物涨超6%。
然而在此之前，医美板块已经经历多年调整，几乎集体失速。
以爱美客为例，2021年7月1日，爱美客股价创下1523.49元的历史新高，市值被推高至近2000亿元。
彼时，这家公司全年营收不过7亿元，市盈率却一度逼近400倍，成为当之无愧的医美茅。
仅仅五年之后，如今的爱美客市值已缩水至不足300亿元，较巅峰时期蒸发了超过1500亿元。
7月15日，爱美客报收94.34元，仍旧远低于2020年上市时的118.27元发行价。
那么，今日的大涨，会是一个信号吗？
01
爱美客，一度是资本市场的一个增长奇迹。
2016年至2024年，公司营业收入从1.41亿元增长至30.26亿元，归母净利润从0.53亿元增长至19.58亿元，分别累计增长约20倍和36倍。
这8年间，爱美客营收和净利润的同比增速几乎从未低于20%。
支撑这一增长的核心，是两款独家产品。
2017年，爱美客的“嗨体”作为国内首款合规颈纹填充剂上市，凭借独家Ⅲ类医疗器械注册证，垄断颈纹修复市场多年。
2021年，“濡白天使”又作为全球首款获批的含左旋乳酸微球皮肤填充剂上市，迅速成为凝胶类产品的增长引擎。
到2025年，这两大品类合计贡献了公司超过87%的营收。
而凭借彼时在嗨体上的垄断，爱美客的综合毛利率超过90%，甚至高于贵州茅台。
在业绩的疯狂增长和资本的追捧之下，一家营收仅7亿元的公司，市值被推高至近2000亿元。
然而，所有神话都有破灭的一天。
2025年，爱美客交出了上市以来首份营收、净利润双降的年报。
全年实现营业收入24.53亿元，同比下降18.94%；归母净利润12.91亿元，同比骤降34.05%。
核心产品业绩下滑更为严重。
以“嗨体”为核心的溶液类注射产品同比大跌27.48%，以“濡白天使”为核心的凝胶类注射产品同比下滑26.82%。
价格体系也同样崩塌，溶液类产品均价同比下降10.2%，凝胶类产品均价也同步走低。
进入2026年，颓势仍在延续。
一季度，公司营业收入6.34亿元，同比下滑4.48%；归母净利润2.98亿元，同比暴跌32.79%。
和业绩的暴跌形成鲜明对比的是，近年来，我国医美市场仍在高速增长。
2025年中国医美市场规模已突破5000亿元大关，年均复合增长率维持在12%—15%的稳健区间，轻医美市场增速甚至更快。
那么，爱美客的业绩为何这么快就迅速崩塌？
根本问题在于，爱美客的垄断，实则并非真正的垄断。
人人都想成为茅台，是因为茅台具备其无可动摇的品牌认同以及产能上的独家垄断。
而爱美客的所谓“垄断”仅仅在于时间差。
事实上，不论是嗨体还是凝胶产品，本质上是具备时间差的优势，而非真正的技术壁垒。
2024年7月，华熙生物的“润致 格格”获批，同样适用于颈纹适应症，对标嗨体。
2025年8月，常州药研所的“天鹅针”获批，海雅美、奥精生物的颈纹产品也相继获批。
此外，锦波生物、巨子生物等一众医美厂商均推出了自己的颈纹产品，甚至对于嗨体进行了升级。
当竞品纷纷落地，带来的就是不可避免的价格战。
巅峰时期，1.5ml规格的嗨体终端价上千元，但到2025年，部分机构已经卖到300元，回到了2017年刚上市的水平。
而当独家产品纷纷落入寻常百姓家，坠落的不只是爱美客。
2025年，华熙生物下降21.82%至41.99亿元，跌破50亿元关口；昊海生科下滑8.33%至24.73亿元。
进入2026年一季度，三家企业营收和净利润再度齐降。
相较各自的巅峰时期，三家公司合计市值较各自巅峰时期累计蒸发超过3000亿元。
如今，曾经的医美三剑客，正经历着集体坠落。
02
过往，医美行业的高增速和高毛利，几乎都建立在先发优势上。
先拿到一张Ⅲ类医疗器械注册证就意味着拿到了一张通往行业龙头的入场券。
爱美客就是靠着这样的先发拿证优势，在颈纹修复、再生材料等细分赛道筑起了护城河。
嗨体更是靠着独一份的批件，垄断市场多年。
但2025年，行业批件几乎是“开闸放水”。
2025年全年，国内共有52张三类医美产品批件获批，仅玻尿酸类就达25张。
这意味着，合规产品不再是稀缺优势，只是行业入场的基本门槛。
高端玻尿酸在直播间一折出售，万元童颜针跌至千元以内等现象频频出现，价格战逐渐从下游医美机构蔓延至上游厂商。
与此同时，医美消费端也在发生变化。
德勤2025年报告显示，中高收入群体在2024年呈现出理性消费回归的趋势，73%的人减少或维持了原有医美支出。
整个行业正告别靠着合规垄断行业的卖方市场，而是转向价格战白热化、产品高度内卷的买方市场。
面对核心产品的失速，各大医美厂商均采取了不同的策略应对。
以爱美客为例，2026年1月，爱美客独家经销的注射用A型肉毒毒素获得药品注册证，用于改善中度至重度眉间纹，而肉毒素与玻尿酸在临床上常联合使用。
2025年，公司耗资近14亿元收购韩国REGEN Biotech，将“童颜针”AestheFill纳入版图。在国内市场，公司也推出了新品“臻爱塑菲”。
此外，用于改善颏部后缩的“嗗科拉”于2025年5月在国内上市。
更具想象空间的或许是公司在GLP-1的布局。
目前，爱美客已在研司美格鲁肽注射液，重点布局体重管理赛道，但这一布局仍处于临床试验阶段，距离商业化还有相当距离。
然而，这些“第二曲线”能否真正撑起公司的未来，仍存在不小的疑问。
肉毒素赛道早已是红海竞争，收购REGEN带来的商誉激增至16.41亿元，而核心产品“艾塑菲”的经销权纠纷至今悬而未决。
不过，GLP-1减肥药的爆发，或将重新定义医美行业的格局。
2025年，全球GLP-1减肥药物市场规模已达到约790亿美元，预计到2035年将翻倍至约1900亿美元。
在中国，司美格鲁肽减重版2025年销售额也同比暴涨超314%。
不仅如此，随着越来越多厂商入局，司美格鲁肽市场也迎来了价格洗牌。
诺和诺德大幅下调核心产品定价，减重版从近1900元跳水至987元，礼来替尔泊肽单支价格最低可达450元。
也是因此，爱美客或许很难在这一单一市场寻求到新的增长曲线。
但随着市场不断增长，GLP-1的盛行对医美行业的影响是双重的。
负面角度来看，GLP-1药物会分流一部分原本可能选择医美项目的消费者。
当减肥药越来越触手可及并且便宜，想要获得更好的外形的消费者，可能会优先选择药物，而非注射填充。
但从另一个角度看，GLP-1的爆发恰恰创造了新的医美需求。
快速且显著的体重减轻会导致患者面部和身体出现体积流失，进而出现所谓的“司美脸”（Ozempic face），这已经近乎人尽皆知。
研究表明，61%的GLP-1使用者出现中面部容积流失，50%出现皮肤松弛，35%出现面部皱纹。
三分之一的医生表示，随着GLP-1被越来越多地应用，这些诊所的人皮肤填充注射剂反而用得更多了。
换句话说，GLP-1让更多人瘦了下来，但暴瘦之后的脸，反而需要更多填充剂来修复。
这正是爱美客等医美注射剂厂商的潜在机遇。
GLP-1减重后的面部修复需求，可能成为玻尿酸、童颜针等填充产品的新增量市场。
而爱美客布局司美格鲁肽，或许正好可以达成减肥和医美的协同作用。
但机遇不意味着绝对的胜利。
只有抓住机遇，才能在新的竞争阶段脱颖而出。
03
结语
爱美客的故事，是一个时代的缩影。
从崛起到失落，爱美客见证了中国医美行业从野蛮生长进入红海竞争的全过程。
但同样，也见证了资本对于“茅指数”从狂热追捧到回归理性的全过程。
对于爱美客乃至整个医美行业而言，曾经那个市值齐齐迈过千亿的时代，大概率不会再回来，爱美客也很难再回到曾经的巅峰。
但是，这并不意味着医美行业会从此一蹶不振。
如今的医美股，早已不是高成长股的定位，而是要寻找能够穿越周期的成熟股。
在医美行业的新时代，医美龙头们需要找到自己的位置，寻找自己的优势。
对于投资者而言，相比短期的营收和利润，未来的产品管线究竟含金量几何，或许更为重要。
只有忘掉过去的辉煌，才能迎来真正的成长。