今年以来，央行并未下调7天逆回购利率，但长端国债收益率却呈现下行趋势。与4月初相比，当前的短期资金利率并未更低，10年期国债收益率的下行主要源于市场对降息的强烈预期。当前，利率互换所隐含的降息预期已处于历史偏强位置。具体来看，市场预期未来一年的降息概率已强于2024年9月初及2023年8月的水平。这一预期包括两种情况：一是7天逆回购利率下调，二是7天逆回购利率未调，但市场利率持续低于政策利率运行。
尽管市场预期强烈，但实际资金面并未出现实质性宽松。今年二季度以来，资金利率整体并未下降。以DR001的7天移动平均值为例，截至8月28日为1.40%，高于3月底和4月初约1.32%的水平。尽管央行通过收窄利率走廊、增加隔夜逆回购工具等改革措施进行调节，但并未成功引导短端利率下行。10年期国债收益率的调整主要发生在二季度及之后，近期虽有反弹，但整体仍处于下行通道。
降息预期能否兑现，节奏上仍存在不确定性。市场与政策的考量存在显著差异。市场主要基于内需相对偏弱的现状，从融资需求不足的角度出发，认为未来利率仍有下行空间。而政策层面则从控制金融风险和政策收益成本权衡的角度出发，对降息节奏保持审慎。历史上，降息概率的走高是降息的必要条件而非充分条件。
融资需求不足是锚定市场降息预期的主要因素。今年以来，存量社融增速累计下行了0.9个百分点，对比2025年全年则是上升的。未来1年降息概率从2025年9月开始增强，与社融增速在2025年8月开始下行基本对应。此外，财政发债节奏偏慢及市场对财政纪律优化的长期预期，也进一步推高了降息预期。
政策层面需要综合考虑降息的成本与收益。一方面，降息后银行净息差倾向于收窄，因为贷款利率的实际下行幅度往往大于存款利率下调幅度。另一方面，在息差收窄背景下，银行信贷经营更加审慎，不良贷款类ABS净发行量有所上升，显示银行通过市场化方式处置信用风险。如果降息发生，在融资需求恢复之前，必须考虑对金融机构的净资本有更妥善的安排，可能的方向包括分红调整、净资本补充以及相关监管指标的优化。无论降息是通过调整政策利率还是引导市场利率低于政策利率实现，这一资本管理问题都将是关键考量。