AI基础设施需求仍在持续攀升。英伟达于8月26日披露的2027财年第二季度财报显示，公司单季营收达到962亿美元，同比增长106%；其中数据中心业务收入890亿美元，同比增长117%。公司给出的下一季度营收指引进一步上调至1080亿美元，这表明全球AI基础设施投资的高景气度仍在延续。与此同时，国内算力供给也在快速扩张。据新华社消息，8月29日国家数据局相关负责人透露，截至7月底，全国智算总规模已达245万PFLOPS（FP16）。八大国家算力枢纽和三个算电协同发展区的智算规模占比已超过85%，其中145万PFLOPS的智能算力已纳入国家级监测调度平台，算力资源的集约化利用和一体化调度能力不断增强。
不过，市场的关注点正在发生转变。过去两年，市场最容易观察的指标是订单金额、GPU数量和规划算力；但进入2026年后，随着越来越多项目从建设阶段迈向投产和运营阶段，判断一家算力企业经营质量的标准开始后移：订单签订后，有多少能够按期交付，又有多少能够完成验收、进入稳定计费，最终真正转化为收入和现金流。近期披露的国内AI基础设施相关公司半年报，已能明显看到这一变化。行业正从“订单竞赛”逐渐进入更考验综合能力的“交付竞赛”。
一、2026年AI基础设施进入大规模交付期
一笔算力订单最终进入财务报表，需要经历远超想象的长链条。客户签约只是第一步，随后还需完成资金投入、电力接入、设备到货、机房建设、集群调试、客户验收和稳定运行。任何一个环节出现延误，纸面上的订单都无法直接转化为当期收入。
2026年上半年，多家国内AI基础设施相关公司的经营表现，恰好处在这条兑现链条的不同位置。润泽科技体现的是前期基础设施建设进入集中投产阶段，上半年其AIDC业务收入19.95亿元，同比增长126.24%，占总收入的53.26%，首次超过传统IDC业务，意味着此前形成的一批基础设施已经开始进入经营兑现期。宏景科技体现的是算力服务收入快速放量，上半年实现营业收入18.43亿元，同比增长156.43%；其中算力服务业务收入16.89亿元，毛利率达37.98%。根据此前资料，其尚未交付订单对应的算力资源总规模已超过1万P。协创数据所处的位置更靠近“交付并进入计费”，上半年实现营业收入125.23亿元，同比增长153.29%；归母净利润18.38亿元，同比增长325.51%。公司披露，前期布局的多个大型算力集群及综合服务项目陆续完成交付、通过验收并进入实质性计费阶段。今年声量颇高的行云科技上半年服务器收入仅6715.71万元，主要来自67台服务器销售，这也说明市场声量、服务器销售、设备交付和持续性算力服务收入并不能简单画等号。
进入大规模交付期后，对算力企业的判断需要进一步穿透到项目状态和收入来源。粤港湾智算则提供了“订单—交付—计费”链条相对完整的样本。2026年上半年，公司收入约25.6亿元，同比增长1020.9%，其中AI业务收入约23.8亿元，占比93.1%；净利润2.8亿元，是去年全年的5倍，在手意向订单超过370亿元，锁定未来3至5年，其中已交付并稳定计费规模超过200亿元。将这些样本放在同一条链条上看，润泽科技对应园区和基础设施投产，宏景科技对应算力服务收入放量，协创数据体现集群交付、验收并进入计费，粤港湾智算则进一步展示了较大规模订单向稳定计费转化的过程。由此可见，待履约订单远超当前有效交付，短期收入主要由交付能力决定，而非订单与需求。国内AI基础设施的竞争重点，正在从签下多少订单进一步转向能够交付多少有效算力。
二、交付瓶颈不止是芯片：资金、电力、工程与调度共同决定兑现率
有效供给的形成并不只是采购GPU那么简单。一笔订单只有经过资金投入、电力接入、设备到货、集群调试、客户验收和稳定运行，才能真正转化为可计费收入。进入这一阶段后，电力、资本、工程建设和调度能力，开始共同决定订单兑现率。
首先是电力。行业正向万卡、十万卡级集群建设推进，电力也从传统数据中心的一项成本，逐渐上升为决定项目能否落地、能否扩容以及能否盈利的核心生产要素。英伟达持续强调每瓦性能、每瓦Token等指标。在既定电力容量下能够生产多少有效词元，才真正决定算力资产的产出能力和经济性。政策端也在关注这一环节。2026年4月，国家发展改革委、国家能源局、工业和信息化部、国家数据局联合印发《关于促进人工智能与能源双向赋能的行动方案》，提出推动能源、算力、场景、数据、模型等要素高效协同。北京经开区进一步提出，到2030年将度电词元产出提升至当前6倍以上。“度电词元”开始成为政策层面的量化指标。值得一提的是，8月29日，国家数据局相关负责人还披露，下一步将继续优化算力布局提升供给能力，强化监测调度提高利用效率，深化算电协同，培育产业生态，全面推动算力高质量发展。企业选址和建设模式也随之变化。润泽科技近期在投资者交流中表示，将结合绿电、土地和能耗指标等条件，在中卫、和林格尔、乌兰察布等新增点位推进AIDC布局。8月22日，粤港湾智算与呼和浩特市政府签约投资超百亿元的“粤港湾词元基地”，规划建设大型智算中心园区及万卡集群。据悉，粤港湾智算将依托和林格尔超85%绿电与年均7℃自然冷源建设万卡集群，并同步推进“算力出海”，在东南亚、东北亚布局全球化算力池。另一条路径是算力企业与能源企业更深地绑定。8月18日，世纪互联与宁德时代签署战略合作协议，提出构建“吉瓦级算电工厂+分布式算电网络+零碳Token生态”的三层算电体系。能源企业正在更早地进入AIDC项目设计和运营环节，算力与电力之间的边界正在被重新划分。
第二重约束来自资金。AIDC属于重资产赛道，收入确认相对后置，但资本开支却需要前置。订单体量越大，企业越需要先行采购设备、建设机房并锁定相应资源，对资产负债表和融资能力的要求也越高。粤港湾智算是典型案例，此前获得国有资本加持，2025年12月招银国际战略入股；2026年1月和6月，福田资本、博约基金相继入局，国资战投累计投入超过10亿元。2026年中报进一步披露，公司已获金融机构授信额度超500亿元，上半年新增融资加权平均成本降至3.5%。8月13日，公司又通过约16.87亿元设备售后回租，将用于AI算力云服务的IT设备及配套设备盘活为长期资金。润泽科技走的是另一条路径，公司已形成股权融资、公募REIT、银行间市场和金融机构授信四类融资平台：2026年1月和6月分别发行10亿元科技创新债券，票面利率1.65%和1.70%；同时持续推进南方润泽科技数据中心REIT扩募，通过成熟数据中心资产证券化回收资金，再投入新增项目。协创数据则2026年上半年筹资活动现金净流入138.53亿元，同比增长109.82%，主要来自新增银行借款及其他融资。与此同时，财务费用升至5.86亿元，同比增长714.48%。6月，公司又推出不超过80亿元的定增方案。
资金和电力到位后，考验进一步进入工程层面。万卡、十万卡集群并不是把服务器集中上架那么简单，设备到货、供配电、网络互联、散热、集群调试、客户验收和稳定运行时长都会影响最终可运营规模。规划了多少P算力，与真正能够投入业务运行的有效算力之间，可能存在明显差距。润泽科技的2026年半年报披露，已在全球布局9个人工智能基础设施集群，合计规划算力中心规模约6GW；截至2025年底运营规模约750MW，2026年预计再交付300MW以上。宏景科技此前在定增审核回复中披露，本次定增募投的“智能算力集群建设及运营项目”拟再新增约3000P算力。2026年上半年公司固定资产由14.21亿元增至60.73亿元，也反映这一资产形成过程正在加速。协创数据已经在北京、上海、乌兰察布、廊坊、中卫、广州、深圳、宁波等多地部署并运营算力中心，并形成万卡级集群的规划建设、网络组网和运营管理能力。市场普遍认为，公司的规模在3.2万P的水平。粤港湾智算的口径则最直接，2026年中报披露，公司FP16稠密算力规模已超过5万P；仅2026年上半年新增AI算力云服务意向订单就对应约3.5万P，其中截至6月30日新增交付运营规模约6000P，其下一步提出建设十万卡级超大算力集群。
电力、资金、工程、调度、规模……最终可以归结为一个指标：有效交付能力。在AI算力仍然供不应求的阶段，这种能力正在成为比订单本身更稀缺的资源。
三、从算力租赁到词元工厂：竞争进一步转向单位产出与运营效率
当机房、电力和GPU完成交付并进入稳定运行之后，行业竞争还会继续向上延伸：在相同资产和电力约束下，谁能够通过软件栈、推理优化和任务调度，生产更多可以出售的词元。因此，“词元工厂”并不是与有效交付割裂的新概念，而是交付能力向运营效率延伸的结果。
算力产业的能力结构也可以进一步分为三层：底层是算力资源的组织与运维，中层是异构调度与推理优化，上层则是词元计费、客户服务和应用连接。前一阶段解决算力能否上线，下一阶段则开始比较单位算力资产能够产生多少有效产出。未来产业部分价值量会从单纯持有硬件，向掌握推理优化、调度和客户的一方迁移。
从这三层能力看，润泽科技、宏景科技、协创数据当前的竞争重点仍更多集中在基础设施投产、集群交付和持续运营；硅基流动、润建股份和粤港湾智算则更适合观察下一阶段，即如何通过调度、推理优化和词元运营，提高同一单位算力资产的产出效率。硅基流动提供了一种更偏软件和运营的样本，其AI算力运营服务可以接入英伟达、昇腾、沐曦、摩尔线程等多架构算力，通过自研推理加速引擎和异构算力弹性调度提高单卡Token产出效率。8月，硅基流动又与贵州数家科技、算家计算达成算力联合运营合作，将已有算力资源转化为可调用、可计费的Token服务。润建股份2026年半年报披露，Token工厂商业模式“基本闭环进入常态化运营”，Token消耗量持续提升。不过，该业务毛利率目前仍为6.97%，规模扩张之后能否进一步改善单位成本和利润率，仍然是接下来需要观察的重点。粤港湾智算自研“量子湃”算力云平台，建设跨地域、跨芯片、跨云环境的异构算力调度体系，并通过算子融合、内存优化、动态批处理等方式提高单GPU的Token产出效率，推动商业模式由“按卡时计费”向“按Token计费”、由“算力供给”向模型即服务（MaaS）延伸。此外，在7月28日“鼓励探索词元交易”政策落地的48小时后，粤港湾智算即与广州数据交易所签署战略合作协议，成为广东词元中心的首批合作运营方，合作覆盖Token算力供给、合规流通交易和智算业务出海。
更长期看，公司把“超级Token工厂、全球化布局、孵化投资”列为三条战略主线，分别对应十万卡级算力集群、东南亚和东北亚算力池，以及精品漫剧、创新药等AI应用和芯片、大模型、机器人等关联领域。三条主线处于算力生产、服务半径和应用生态三个不同层级，意味着其业务边界正在从算力资产运营向词元生产、交易服务和应用连接延伸。
过去市场更关注订单有多大、规划了多少P；进入大规模交付期后，更值得跟踪的是交付了多少、稳定计费了多少；而随着当算力资产大规模进入运营，单位资产能够生产多少词元、词元的价值是否存在溢价，又会成为新的效率指标。AI算力需求的高景气并没有改变，但高景气不会平均地转化为每一家公司的收入和利润。未来，能够真正持续兑现需求红利的企业，必定是那些在资金、电力、工程、调度、运营等整条交付链上都没有短板的全能型选手。行业的分化，才刚刚开始。