今天对全球硅基来说，可以称得上是黑色星期二。
韩国指数暴跌10.84%，触发今年第八次熔断（注意：5%熔断是期货指数，现货市场熔断是8个点）。
自2000年引入这个熔断机制以来，一共发生了11次，其中8次发生在今年。
日本也是大跌，美股昨晚大跌，今天夜盘继续大跌，而A股，同样没有独立行情。
而就在6周前，刷遍全网的是韩国女孩的人类黄金时代。
如今回看，这错觉二字用的最是巧妙，它展现了泡沫下的社会氛围，字里行间透露着令人缥缈难以置信的幻梦感。
2天后，人类黄金时代顶出现，6周后，韩国指数回撤了35%，与2015年中国股市去杠杆行动中，上证指数第一波回撤幅度相当。
6周之前，市场被涨得难以置信，不相信会跌，6周后，市场被跌得难以置信，不相信会涨。
但鉴于幅度一样了，可以畅想一下，这里会上演一波企稳行情吗？
01 下跌原因是什么？
要弄明白是否会企稳，我们要先看下今天暴跌的原因是什么。
这一轮全球硅基血洗，直接导火索是三把刀。
第一把刀：英伟达的“循环融资”被债市审判了。
英伟达正在推进总规模超7500亿美元的AI基础设施合作——跟SK集团签了5000亿，还在跟OpenAI谈2500亿的数据中心融资担保。
什么意思？
英伟达不卖芯片了，开始给客户当银行。你买我的芯片，我帮你找钱，钱借来买我的芯片。这就叫“循环融资”。
债市不是傻子。
Coherence Credit Strategies的首席投资官说得很直白：“构建AI基础设施所需的资本开支规模庞大，债务市场正遭到供给冲击。市场担忧的是，不透明的财务结构、表外交易和关联公司之间的复杂关系，可能催生‘金融炼金术’。”
翻译成人话就是：这玩意儿像不像次贷？
CDS飙升14个基点，就是债市在问一个问题：AI基建的巨额资本开支，到底是护城河，还是信用黑洞？苹果为什么反超英伟达？因为苹果不在AI上盲目砸钱，更倾向于“租算力”而非自建。
市场奖励克制，惩罚豪赌。
第二把刀：长鑫上市打破全球DRAM定价体系。
上周长鑫科技科创板上市，募资579亿。
长鑫的DRAM全球份额从7.67%要扩到17%，产能从月产28万片扩到2028年的50万片。
全球DRAM供给格局变了——原来三家寡头（海力士、三星、美光）吃肉，现在来了第四家抢饭碗。
摩根士丹利已经预警四季度存储周期见顶。
长鑫扩产，先利空的就是消费端的存储模组公司——兆易创新、江波龙、佰维存储，今天跌停的跌停，两位数暴跌的暴跌，对AI端的HBM其实现在还没有实质性的逼近，但这是一个远期的风险点。
第三把刀：韩国杠杆ETF的死亡螺旋。
这才是韩国跌得最狠的真正原因。
5月27日，韩国批准了三星和海力士的2倍杠杆ETF，上市首月3万亿韩元涌入。
2倍杠杆挂钩单一股票，每天再平衡——涨了加仓，跌了减仓。天生的追涨杀跌放大器。
KOSPI从高点跌了35%，2倍杠杆ETF跌了多少？
大概60%以上。
韩国融资余额创纪录的38万亿韩元，近十分之一的散户被要求追加保证金甚至强平。
高盛驻首尔团队一针见血：暴跌的核心推手是单股杠杆ETF的集中去杠杆，不是基本面转弱。
三把刀形成闭环：英伟达循环融资暴雷→全球AI资本开支质疑→存储周期见顶预期→长鑫扩产加速→韩国杠杆去化→全球硅基估值重估。
02 基本面没塌，定价塌了
三把刀砍下来，看着吓人。但仔细看，每一刀的“杀伤力”都被定价过度放大了。
先看第一把刀——英伟达循环融资。
这玩意儿不是新东西。去年英伟达跟客户搞融资支持的时候，市场就吵过一轮了。
CDS飙升14个基点，看着吓人，但82个基点其实并不是一个危险区，对投资级公司来说，CDS超过200个基点才算进入高风险区。
有一家公司确实大家要担忧，就是甲骨文，它的CDS已经升到了203个基点。
但英伟达还不算，突破100个点基点可以视为危机加深的一个重要信号，现在还没到。
所以怎么说呢？
14个基点的单日涨幅确实是纪录，但绝对水平并不高——还没到“信用危机”的程度。
市场是在定价“担心”，不是定价“违约”，但股票市场走的就是违约即视感。
再看第二把刀——长鑫扩产。
长鑫扩的是标准DRAM产能，从月产28万片到50万片，扩的是消费端和服务器端的通用存储。
但HBM上，长鑫的量产还在规划中，且还是HBM3，相比海力士它们落后一代。
所以长鑫扩产利空的是兆易创新、江波龙这些消费端存储模组公司，对海力士的HBM定价权未来一段时间没有太多实质性影响。
这是一个远期风险点，不是当前风险点。
然而市场现在对海力士的定价却几乎是认为海力士将要破产。
SK海力士当前的前瞻市盈率——不到4倍。
4倍PE是什么概念？
这是破产定价。一家公司如果4倍PE，市场是在说：你明年赚的利润，四年就能把整个公司买回来——前提是你不会倒闭。这定的是“快要倒闭”的价格。
但海力士是什么公司？
全球HBM市场份额52%，下一代HBM4量产后的份额预计54%。
2026年Q1营业利润率72%，净利润率77%。
这家公司不是快要倒闭，是正在赚史无前例的钱。
所以整体来说，当前是市场在恐慌，而其实产业层面并没有出现即将掉头的风险。
市场恐慌的放大器是韩国的杠杆。
不过杠杆这种东西，炸完了，就差不多了，它并不会导致无休止的坠落。
从韩国指数的回撤幅度来说，与我们2015年上证指数第一波去杠杆幅度相当了，而估值也非常便宜了。
这里，大家需要留意韩国可能的救市举措。
韩国这波去杠杆非常类似我们的2015年，先是政府鼓励牛市，然后监管开始担忧杠杆太高而采取收紧措施，然后崩盘。
崩盘后我们开始了救市，救流动性，最终在15年7月9日止跌回升，指数反弹了20%+，后面再炸了第二波杠杆，但这是后面的事。
如果韩国企稳，优先做什么方向？
这里韩国的跌幅已经足够大，发生企稳反弹并不会意外，我们需要考虑的是，如果确实发生了，我们在A股，硅基应该优先做什么？
应该来说，最确定的还是上游的设备材料，无论长鑫扩产会打崩存储的哪些细分项，有一点是确定的，长鑫要扩产，要花钱。
长鑫融了600多亿，它这个钱不是像有些上市公司，融回来买理财，赚利息，它是真的会花出去。而它花的方向就是上游设备材料。设备材料赚的是长鑫的资本开支，不依赖存储周期波动。
然后像长鑫，它是龙头，也应该是考虑的方向。它如果结束了，其它基本都结束了。
而其他A股存储，就要慎重考虑了。
长鑫扩产首先打崩的可能就是它们，这种跌了很多，会反弹，但这不是基本面支撑的反弹，只是超跌带来的，且很快会结，因为周期已经结束了。
这也是为什么这波硅基调整，这个细分领域是跌得最狠的。
还有像光纤这些也是，门槛不高，更多玩家在进来。
光模块之前是比较强的，也是这轮调整比较少的，但今天有一些新的小作文传出来，这块的竞争格局也是难定。
总结下来就是，这轮调整，有一些是交易面因素，有一些是真的基本面在发生变化。
这轮调整后，硅基的行情也会分化的，会缩圈的，而不再是之前那样普涨。
如果捉摸不定公司，用ETF去替代会更好。
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