自2021年触及高点以来，新能源板块经历了漫长的回调，绝大部分公司股价至今仍未突破2021年的峰值。然而，尽管市场表现低迷，我自2021年以来始终对新能源板块保持乐观，并不断寻找其看好的理由。当时的核心观点包括：光伏行业遵循半导体的发展逻辑，发电成本会随规模扩大呈现指数级下降，从而推动需求的大爆发，短期的需求震荡无法撼动其长期成长逻辑。以隆基绿能为例，它被视为光伏行业的“沙特”，万亿市值仅仅是起点，长期目标可达到十万亿级别。至于锂电及其设备，新能源汽车的渗透率在2021年仍是个位数，而随着光伏等新能源需求的爆发式增长，储能领域的成长空间更为广阔。
几年的结果如何？在锂电和锂电设备领域，我的观点并未出错，但仅有宁德时代和阳光电源等龙头企业的股价突破了2021年的高点，其他大部分公司距离前高依然遥遥无期。至于光伏行业，根据“十五五”期间的预期，其内需增长预计将与“十四五”持平。更令人担忧的是，光伏降本的节奏开始放缓，新技术的进步也基本处于停滞状态。
问题究竟出在哪里？我认为这可以归结为价值投资中的“黑铁效应”。钢铁车间的老师傅常说：“红铁不烫人，烫人的都是黑铁。”红铁因滚烫而危险，人们本能地会避开；而黑乎乎的铁失去了直观的危险信号，反而更容易造成烫伤。这种情况通常发生在市场热点走完高潮期，但热度尚未完全消退的时候。
对于价值投资或基本面投资者而言，他们往往不愿追逐市场热点；然而，当市场热度散去、公司基本面开始兑现时，又会吸引一部分价值投资者入场。由于这些热点板块前期涨幅巨大、估值过高且市场预期过高，价值投资者入场后往往会被套许久。这导致了业绩超预期时股价横盘，而一旦低于预期，股价便会出现暴跌的非对称现象。
结论如下：第一，当一个宏大叙事引发了短期数十只股票十倍左右的上涨时，无需怀疑，这个叙事背后一定有其长期的合理逻辑；第二，无论这个叙事后来兑现得多么完美，过高的估值都需要漫长的时间来消化。通常来说，市盈率超过100倍的股票，大概率在五年内都难以超越前期高点；第三，高资本开支的成长股，其风险要远大于轻资产公司。由于行业竞争激烈、技术进步快，资本开支折旧周期短，这些公司会表现出更为明显的周期性特征。
回看2026年的半导体行业，它与当年的光伏板块有着惊人的相似之处。从宏大叙事的角度看，光伏与AI处于同一等级；而从资本开支的角度看，光伏与半导体一样，都是资本密集型行业。两者的区别在于，光伏指数在巅峰时期的市盈率从未超过60倍，而电子行业的市盈率高点则超过了100倍，近期也维持在80倍以上。此外，公募基金在电力设备上的持仓在巅峰期从未超过18%，而最新的2026年二季度数据显示，其电子持仓已接近40%。这意味着，当前半导体行业的估值水平和拥挤程度，恐怕是前所未有了。
客观情况便是如此。至于是否选择相信历史规律，则取决于各位投资者的抉择。