兴业证券上周周报指出，近期的大跌主要改变了股价位置、估值和筹码层面的分化，并未改变景气层面的分化。当前优质硬科技龙头已具备较高的配置性价比。本周，随着流动性和情绪的扰动过去、基本面定价权重的提升，市场正在逐步交易这种性价比的提升。下一步，市场更关心的问题是：科技主线的修复能否延续并再创新高？需要什么条件和催化？为此，我们复盘了此前几轮产业主线行情收复失地的历史经验，总结对当下行情具备参考价值的规律和启示。
一、产业主线行情的“大顶”有何触发条件？
历史上典型的产业主线行情，如13-15年的TMT、20-22年的新能源，除了历史“大顶”外，在行情演进中也会因阶段性扰动出现多重“小顶”。当前市场首先关心的是：本轮6月底TMT构筑的顶部，是能修复前高的阶段性“小顶”，还是无法修复前高的历史“大顶”？
对于“大顶”与“小顶”的判断，历史经验表明，阶段性的“小顶”通常由分母端因素（流动性、风险偏好）触发。只要景气优势和产业趋势仍在，后续依然能够再创新高。例如14年11月TMT的“小顶”，源于超预期降息虹吸了TMT的流动性，但随后随着经济回归“弱复苏”、政策倾斜回归科技，TMT景气优势显现，行情继续向上。21年2月新能源的“小顶”也类似，源于美债利率飙升和核心资产“抱团”瓦解，但随后基本面优势和产业趋势得到验证，新能源接替核心资产成为主线。
而历史“大顶”，表面上是分母端触发，本质上是分子端基本面的系统性终结。例如15年6月TMT的“大顶”，除了监管去杠杆和熔断的冲击，更本质的原因是并购重组对业绩支撑弱化，而供给侧改革和棚改改善了顺周期基本面，导致TMT景气优势丧失。21年11月新能源的“大顶”，则是在渗透率提升放缓、产能过剩背景下，主线景气优势和关键价格见顶回落。
因此，阶段性的“小顶”通常是借利空对此前筹码和获利盘的一轮集中消化。只要不发生系统性风险、主线景气优势依然延续，行情仍将继续向上。而历史“大顶”通常是对主线景气优势和产业趋势系统性终结、景气优势丧失的定价。对于本轮而言，此前科技股的下跌并非基本面发生了实质性变化，更多是由流动性负反馈和恐慌情绪导致，事实上近期的美股财报仍在验证AI产业趋势和景气优势的延续。因此，6月构筑的顶部也大概率并非历史“大顶”，后续再创新高核心还是需要看到基本面出现更多增量逻辑。
二、历史上主线行情大跌后如何收复失地：三类典型案例
为了使复盘案例更具代表性，我们筛选了13-15年TMT、20-22年新能源这两轮典型的产业主线行情中，前期回撤幅度较大（跌幅超20%、占前期涨幅比例大于50%）、后期上涨过程中基本能够收复失地（顶部修复程度大于90%）的案例。符合以上条件的案例一共有3轮，分别是14年11月的TMT、21年2月的新能源和21年11月的新能源。从触发因素、回撤时间和空间等维度，与本轮最相似的是21年2月的新能源。
14年11月TMT：景气优势再度验证叠加政策倾斜，极度宽松流动性中的“狂欢”。前期调整源于TMT景气优势收敛、宏观政策发力、顺周期资产虹吸流动性。进入2015年，经济复苏动能不足，资本市场审美偏好重新回归符合中长期经济转型方向的TMT板块。两会提出“大众创业、万众创新”和“互联网+”，TMT成为引领经济结构调整的重要方向。并购重组带来的外延式增长增厚板块基本面，叠加经济“弱复苏”，TMT板块景气优势再度显现。在极度宽松的流动性环境中，TMT板块再次成为资金聚焦的主要方向，至年中再次创出新高。
21年2月新能源：即使流动性边际趋紧，但产业趋势仍处于最陡峭阶段，基本面主导定价。前期调整源于美债利率快速上行触发核心资产微观交易结构恶化，引发资金筹码集中出清，造成为期1个月的快速调整。进入2021年，新能源车销量增速及渗透率增速进入最陡峭的阶段，太阳能电池出口金额同比增速持续上行。产业高景气直接体现在龙头公司财报上，新能源龙头业绩高增，盈利持续兑现。因此，即使美债利率自2020年下半年起低位上行，全球流动性边际收紧，但新能源板块在盈利驱动下走强，接替“茅指数”成为市场主线。春节大跌后用时78天恢复前高。
21年11月新能源：流动性紧缩、产业趋势也过了最陡峭阶段，但景气优势叠加政策托底共同推动估值修复。前期调整既有一系列风险事件的冲击，也有行业基本面见顶的担忧。进入2022年，美联储激进加息引发流动性紧缩，新能源销量、渗透率、产业价格也都过了提升最快的阶段。不过，4月底疫情冲击过后复工复产加速推进，产业链积压订单集中释放，新能车下乡等消费刺激政策落地，强化了基本面增量预期。经历大跌后，新能源PE_TTM来到30x以下、创2020年以来新低。景气优势叠加政策托底共同推动板块迎来估值修复，最终顶部修复至前高的92%。
综上所述，产业主线大跌后收复失地有三种典型情形：1）最好的情况是：景气优势验证+产业趋势或政策加持+宽松流动性，此时行情最容易收回前高，且行情斜率最陡峭；2）即使流动性环境趋紧，只要基本面足够强劲，高景气依然能够对冲流动性紧缩、主导定价，推动行情再创新高；3）若面临流动性紧缩、产业趋势也过了最陡峭的阶段，只要主线景气优势延续、并且政策托底下产业逻辑不崩坏，如果能配合较低的估值，行情依然能够有较大程度的修复，但或难修复前高。
三、对于本轮AI行情，市场希望看到怎样的产业验证和催化？
我们回顾了2025年以来历轮AI行情下跌后开启新一轮上涨的催化，为后续行情提供借鉴。2025年以来的AI行情，本轮之前典型的回撤有三轮，均因后续产业趋势再度迎来验证，形成了阶段性“小顶”。
第一轮（2025年4月-10月）：北美云厂大幅上修资本开支，带动北美算力链领涨。催化包括：海外资本开支连续上修、A股北美算力链中报业绩大超预期、大模型持续迭代发布。
第二轮（2025年11月-2026年2月）：国内外新模型密集发布、性能迅速迭代，带动应用端领涨。催化包括：Google Gemini 3和Nano Banana Pro提升多模态能力、智谱AI与MiniMax登陆港股、智谱开源GLM-5基座模型、字节发布Seedance 2.0。
第三轮（2026年4月-6月）：Agentic AI的大规模应用推动Token消耗呈指数级爆发，拉动云厂商再次大幅上调资本开支。算力需求瓶颈转向推理端，存储和半导体产业链领涨。Openclaw、Claude Cowork等代表性Agent应用在编程等领域的加速扩散落地，让市场看到了AI从“烧钱”到“赚钱”的商业闭环验证，带动Token消耗量、模型大厂ARR呈指数级增长，并直接拉动云厂商再次大幅上调资本开支。
从以上复盘中得到的结论是：全球资本开支的提速是拉动AI行情、尤其是AI硬件行情趋势性上涨的核心驱动。但在此前巨头连续上调资本开支预期后，当前市场希望看到的是更底层的催化，即AI新应用、新场景的出现，再次打开AI回报兑现和资本开支加码的正循环。
四、总结与当下配置建议
1、历史上典型的产业主线行情，如13-15年的TMT、20-22年的新能源，除了历史“大顶”外，在行情演进中也会因阶段性扰动出现多重“小顶”。对于“大顶”和“小顶”的判断，核心要看本质触发因素是分母端还是分子端：“小顶”通常是借利空对此前筹码和获利盘的一轮集中消化，只要不发生系统性风险、主线景气优势依然延续，行情仍将继续向上；而“大顶”通常是对分子端景气趋势性终结的定价。
2、复盘历史，产业主线大跌后收复失地有三种典型情形：1）景气优势验证+产业趋势或政策加持+宽松流动性（如14年11月TMT）；2）基本面强劲对冲流动性紧缩（如21年2月新能源）；3）景气优势延续+政策托底+低估值（如21年11月新能源），但可能难修复前高。
3、对于本轮AI行情而言：本轮大跌后AI的景气优势和产业趋势并没有证伪，但估值和筹码压力已显著消化，同时美国非农不及预期、地缘冲突缓和也为流动性的边际改善提供支撑。因此，基准情形下，后续行情应该能够有比较大程度的修复；若出现能够驱动全球资本开支再次上修的新叙事，尤其是AI新应用与新场景的打开，行情将更容易收回前高。
4、8月值得关注的产业事件和催化：1）更多美股AI硬件厂商财报的验证，包括中旬的Lumentum、思科、应用材料，以及月末的英伟达；2）海外流动性变化，包括美国7月CPI数据、下旬的7月FOMC会议纪要及杰克逊霍尔全球央行年会中沃什的讲话；3）更多AI应用的验证和催化，包括Grok 4.6大模型发布、谷歌新品发布会、AGIC国际通用人工智能大会等。
5、从相对性价比的角度，AI内部需提高对光通信、PCB等北美算力链龙头的重视。兴业证券构造的“北美算力链与国产算力链比价”在前一轮AI硬件行情中最低回到了去年6月初、北美算力链大行情开始时的位置。8月以来AI产业链的修复中，北美算力链开始领跑，两者比价目前仍处低位。
6、从景气边际变化角度，其他值得关注的方向包括创新药、有色、新能源（电池储能、电网）、AI上游材料（玻纤、小金属等）、AI中游（计算机）。
注：本文来自兴业证券2026年8月9日发布的报告《大跌之后如何收复失地：三类典型案例》。分析师：张启尧、胡思雨、张倩婷、程鲁尧、张勋、陈禹豪。