一、9月将是科技股的重要决胜窗口
近期，飙升的美国长债利率再次成为全球资产的定价锚，导致8月以来由科技股引领的修复行情受阻。市场对后续权益资产，特别是科技股能否延续修复表示担忧。我们认为，近期全球科技股的波动，主要源于海外超长债快速上行以及Anthropic最新年度经常性收入不及预期带来的扰动。然而，相关担忧有望于9月中下旬开始陆续缓解，届时将是科技板块重要的决胜窗口。
首先，针对海外超长债利率的快速上行，其成因包含短期快变量和长期慢变量。短期快变量包括高油价引发的通胀预期、市场担忧美联储无法控制通胀以及季节性规律推动的期限溢价抬升。长期慢变量则涉及国债供给上升、债务问题以及AI企业发债的挤占影响。展望未来，油价、通胀预期、政策表态等短期快变量有望于9月开始缓和：
1. 油价下行概率较高：当前油价为93美元每桶，随着美国战略石油储备耗尽，倒逼美国尽快解决原油供需错配问题。同时，随着中期选举进入白热化阶段，为守住参议院，特朗普及共和党将更有动力阶段性稳住油价，通胀预期有望缓和。
2. 快速飙升的利率有望倒逼美联储采取更宽松的立场，市场加息预期将进一步修正：一方面，近期美国就业、通胀、消费等数据已连续走弱，上半年支撑经济韧性的因素消退后，后续经济内生动能走弱信号将愈发明显。另一方面，长债收益率的大幅上行本身已相当于市场自发收紧金融条件，降低了美联储后续加息的必要性。
3. 大选时点同样支撑美联储按兵不动：1990年以来，美联储从未在选举年下半年的10月或11月进行鹰派操作（包括加息、缩表和缩减资产负债表）。因此，9月至10月，随着油价阶段性回落，叠加市场对2026年加息预期的重新定价，美国长债利率有望见顶回落。对于科技股而言，继7月微观流动性压力缓和后，宏观流动性的改善提供了第二次分母端逻辑支撑，有望为行情凝聚共识提供契机。后续需关注下周杰克逊霍尔会议、8月底至9月初的通胀就业数据以及9月中旬的FOMC会议。
其次，对于Anthropic ARR不及预期的担忧，随着其上市临近、披露更加清晰的数据，也有望得到缓解。据Polymarket平台定价，Anthropic在10月底前上市的概率为82%，在9月底前上市的概率为16%。根据美国SEC规定，拟上市公司最晚需在路演开始前至少15天向全市场公开提交并发布招股书，届时将披露更清晰的ARR计算方式和财务数据。因此，随着9月开始，海外超长债上行及ARR不及预期等相关担忧将陆续缓解，9月将是科技板块重要的决胜窗口。
二、中长期来看，景气与产业趋势仍是本轮AI行情的核心矛盾
即使财政扩张、AI发债挤占等中长期慢变量难以快速缓和，推动全球利率中枢上移，但景气和产业趋势依然是主导本轮AI行情的核心矛盾。美债利率中枢上行对权益资产的影响，主要体现在分母端的估值。历史经验显示，当处于由大产业趋势引领的行情时，如果分子端（盈利）足够强劲，仍能一定程度上对冲无风险利率上行的冲击，带领股价顶着分母端压力逆风上涨。历史上不乏此类案例：
1. 90年代科网行情：1999年科索沃战争后，美联储于下半年开启加息周期，但并未导致该产业趋势行情终结。甚至在联储连续加息期间，反而是行情斜率最快、产业投资情绪最疯狂的阶段，留下了巨大的“鱼尾行情”，核心在于产业景气趋势得到验证。
2. 21年新能源行情：2021年，美国经济复苏、通胀预期飙升，美债利率快速上行。但新能源板块在盈利和产业趋势驱动下，顶着流动性收紧的压力逆势走强，成为贯穿全年的核心主线。
对于今年而言，经历了上半年沃什上台、美伊冲突的扰动，市场已适应宏观流动性趋紧的环境，定价的主要矛盾已转向盈利。我们对全球主要科技市场及A股主要科技成长行业今年以来的涨幅进行了盈利和估值贡献的拆分。无论是美中日韩为代表的科技市场，还是A股算力硬件、高端制造为代表的科技成长行业，估值已不再是主要贡献，多数甚至形成拖累，盈利才是引领科技成长资产上涨的主要贡献。因此，即使今年宏观流动性边际收紧、美债利率或将确认更高的中枢，但对于本轮AI行情的存续，后续关键依然在于分子端景气和产业趋势的验证。
三、配置上，继续围绕景气线索，定价景气主线的扩散
配置的核心线索依然是景气。首先，经历此前估值和筹码的消化后，8月以来景气的贝塔已经回归，业绩对股价的支撑力恢复。其次，全球利率中枢抬升后，市场在结构选择上也将更加聚焦景气确定性。第三，下周A股进入中报正式业绩披露期，海外科技巨头也即将迎来财报验证。不过，在经历此前“再平衡”之后，市场正在逐渐发掘并认可更多景气线索，定价范围相较此前更加扩散。
优质硬科技资产仍有望是后续引领市场修复的核心动力。内部，继续重视引领本轮修复、当前性价比仍高的光模块、PCB、光纤光缆等北美算力链。此外，关注其他尚未被充分定价的景气线索：有色金属、AI上游设备、创新药、新能源（电池储能、电网），以及资源品中超跌的AI上游材料（玻纤、小金属）等。
风险提示：经济数据波动，政策宽松低于预期，美联储降息不及预期，地缘局势升级等。
注：本文为兴业证券2026年8月23日研究报告《9月将是科技重要的决胜窗口》，分析师：张启尧、胡思雨、张倩婷、程鲁尧、张勋、陈恭懿。